전구체 내재화 필요 

- 국내 양극재 기업들의 전구체 사업은 (1) 계열사를 통한 조달, (2) JV를 통한 조달 전략으로 시현

- 전구체 생산기업들은3가지 성격으로 분류 가능

Type 1: Upstream 정/제련 역량을 보유하여 원재료에 안정적 조달이 가능한 기업들(GEM, 화유코발트 등)

Type 2: 전구체를 양산하여 외부 판매하는 기업들(Ningbo Ronbay, CNGR, Zhongwei Share, 에코앤드림)

Type 3: 전구체-양극재를 내재화한 기업들(에코프로 머티리얼즈, JH케미칼 등)

- 동박의 생산비용 비중은 구리 구매비용50%, 전기료12%, 기타38% 

- SKC와 롯데에너지머티리얼즈는 전략적 관점에서 국내 설비(SKC 정읍, 롯데 익산)는 동박 기술 로드맵을 위한 연구개발 기지, 범용/고객사 대응 대량 양산 설비는 고객사와 연계한 맞춤식 전략(말레이시아 등)

- 분리막 생산비용 구조는 고정비용65%, 원재료비25%, 판관비10% → 생산기업들의 실질 가동률이 핵심

- 기존 이차전지 분리막 시장은 습식(기공이 균일하며 박막화에 유리하여EV 및 IT기기로 사용)과 건식(기공균일성이 다소 열위이며 두껍지만 가격 경쟁력이 우수하여ESS 등에 사용)으로 구분

- 분리막의 핵심 기술력은 (1) 연신 능력, (2) PE 분자량이 많은 원재료 사용(UHMWPE), (3) 분리막 외부를 코팅하는 방법→ 일본 기업들은 횡/종방향으로 동시연식 방식, SK IeT는 횡/종방향을 독립적으로 늘리는 축차방식

1. 현대오토에버: 현대차그룹 증설사이클 도래와 스마트팩토리 

국내, 미국 등 BEV 전용 신공장 건설 본격 개시에 따른 스마트팩토리 하반기 수주 확대 기대 

• 현대차그룹은 작년 말 미국 HMGMA 착공을 시작으로, 최근 국내에서도 현대차는 울산, 기아는 화성에서 각각 BEV 전용 신공장 건설 계획을 발표함으로써 10년 만의 본격적인 증설사이클 도래를 알림

• 미국을 중심으로 선진시장의 전기차 밸류체인 역내생산우선주의가 강화되고 있는 가운데, 생산능력이 충분한 국내에서의 29년만의 신공장 건설 발표는 곧 그룹사 전반의 강력한 글로벌 신공장 투자 의지 대변하는 것으로 판단

• 현대오토에버는 BEV 전용 신공장에 스마트팩토리 솔루션 납품을 추진 중이며, ASP는 기존 대비 5배 이상 추측

2. HL만도: 북미에서의 추가적인 외형 확장 가능성

북미 BEV 선도 고객사와 기아의 멕시코 생산능력 확장 계획에 따른 하반기 수주 확대 기대 

◎ 북미 BEV 선도 고객사와 기아의 멕시코 생산능력 확장 계획에 따른 하반기 수주 확대 기대

• HL만도는 기아 멕시코공장(KMX) 생산 대응을 위해 2017년부터 멕시코 현지에서 공장(MCM)을 가동 중

• 2020년대부터 KMX 생산량과 MCM 매출액 증감의 상관관계가 현저히 축소되기 시작. 이는 북미 BEV 선도 고객사 볼륨차종의 미국 생산물량에 대해 HL만도 Suspension의 멕시코 생산 대응 개시에 따른 변화로 판단

• 양 고객사가 북미 사업 확장을 위해 멕시코에 신규 공장을 계획하고 있는 만큼, 하반기 중 신규 수주 가능성 有

• 양사는 멕시코 신규 공장에서 전략적으로 보급형 신차를 주력 생산하게 될 것으로 예상됨. 따라서 현행 Luxury Segment향 e-Product 프로젝트와는 달리 비교적 수익성이 낮은 Conventional 프로젝트로 진행될 가능성

• P 대신 Q를 취하되, HL만도의 북미 사업 규모의 경제를 중장기적으로 견인할 수 있는 유의미한 규모 확인될 필요

2H23 전망 - 우려보단 기대를기대를, 다만 제한적일 개선폭 

작년 하반기 역대 최악의 시황 이후 중국 방역 정책 완화로 리오프닝에 따른 수요 회복 기대감이 빠르게 반영되며 화학 업종 주가는 강세를 시현했다시현했다. 춘절 이후 재고축적 수요 등으로 전반적인 화학제품 가격 상승과 스프레드 개선이 나타났으며 중국 경제 지표 호조세로 경기 회복에 대한 기대감도 강화됐다. 다만 2분기 들어 더딘 수요 회복과 높은 재고 부담 등으로 중국 매크로 지표(제조업 PMI 등)가 악화되며 업황 회복에 대한 의구심이 재차 부각됐다. 

그럼에도 ‘중국 수요’가 시황 반전의 트리거였던만큼 리오프닝 효과와 부양 정책 가시화로 업황은 하반기로 갈수록 점차 회복될 전망이다. 다만 리오프닝의 수혜는 ‘서비스/필수소비재 > 투자/부동산 > 경기소비재(내구재) 등 순으로 예상되는 바, 업황과 실적은 상반기보다 하반기 유의미한 개 선이 가능하겠다. 결국 반등의 조건(중국 수요 회복, 원가 부담 완화 등)들이 충족되고 있는 만큼 업황의 방향성은 아래보다 위를 향할 전망이다.

진흙 속 진주 같은 작지만 강한 업체들

하반기 업황 개선 기대감에도 중국의 높은 자급률 등으로 국내 업체들의 수혜폭은 과거 대비 제한적이겠다. 그럼에도 높은 글로벌 점유율을 보유하고 있으면서 중국 수 요 비중이 절대적인 제품이거나 혹은 높은 수익성과 성장성을 가진 제품을 보유한 업체들은 시황 개선에 따른 수혜폭이 클 전망이다.

국내 화학 업체 중 이러한 특성을 가진 작지만 강한 기업들이 다수 존재한다. 효성티앤씨와 국도화학은 각각 글로벌 1위 스판덱스, 에폭시 업체이며 중국 수요비중이 절대적이다. 효성첨단소재는 글로벌 1위 타이어코드 업체이며 탄소섬유를 통해 수익성과 성장성 모두를 확보하고 있다. 코오롱인더는 글로벌 2위 타이어코드 업체이며 아라미드 생산능력 확대를 통해 글로벌 3위로서의 지위를 공고히 할 전망이다.

여전히 막대한 중국의 영향력과 약해지고 있는 한국의 위상 

공급 측면에서도 중국의 영향력은 막대하다. 중국은 화학 수요 성장을 견인하는 동시에 공격적인 생산능력 확대로 빠르게 자급률을 높여가고 있다. 글로벌 기초유분(에틸렌, 프로필렌, 부타디엔 등) 생산에서 중국이 차지하는 비중은 2007년 13%에서 2022년 38%까지 확대됐다

다운스트림의 경우 제품마다 상이하지만 평균적으로 47%의 글로벌 생산 비중을 차지하고 있다. 합성수지의 경우 PE 18%, PP 36%, PVC 53%를 차지하고 있다. 특히 폴리에스터 섬유와 PTA는 76%, 66%를 차지하며 글로벌 생산의 대부분을 담당하고 있다.

* 효성티앤씨

스판덱스는 탁월한 신축성(원래 길이의 5~8배)을 지닌 대표적인 고부가 섬유 제품이다. 의류용에 사용되는 비중이 75%로 가장 높고 일반 의류에는 약 2~5%,스포츠 의류에는 10~20%의 비율로 혼용되어 사용된다. 핵심 시장은 중국으로 글로벌 수요의 61%를 차지한다.

- 2022년말 기준 글로벌 스판덱스 생산능력은 연간 145만톤으로 추정된다

- 지역별로 중국이 가장 높으며 업체별로는 효성티앤씨 29%, Huafon 19%, Bailu 12%,Yantai 9%, Shandong Ruyi 8% 등을 차지한다

- 동사는 2010년 이후 글로벌 1위를 지속하고 있으며 중국 고가 시장에서도 M/S(50%) 1위로 차별화된 경쟁력을 보유하고 있다.

- 중국 21.2만톤, 베트남 3.8만톤, 인도 3.4만톤, 터키 3.6만톤 등 다양한 지역에 생산 설비를 갖고 있으며 중국 이외의 국가에서도 각각 60% 이상의 시장 점유율을 보유하고 있다.

- 코로나로 실내 활동이 증가함에 따라 래깅스 등 애슬레져 의류 수요가 폭발적으로 증가하며 20~21년 동안 10% 이상의 성장을 보여줬다. 반면 중국 봉쇄 정책이 강화됨에 따라 스판덱스 수요가 둔화되기 시작했으며 경기침체 영향 등으로 작년 수요는 역성장한 것으로 추정된다.

- 결국 중국(글로벌 수요 61%)의 수요 회복은 효성티앤씨의 수혜로 이어질 전망이며 글로벌 1위로서의 차별화된 경쟁력을 바탕으로 매분기 실적 개선세는 확대되겠다.

* 국도화학

에폭시는 주로 코팅제, 방수재, 접착제의 용도로 사용되며 조선/자동차/건설/IT/풍력/항공 등 다양한 산업에서 사용되는 고기능성 원자재이다. 

- 전방 수요처별로 페인트 및 코팅에 사용되는 비중이 36%로 가장 높고 전기전자(27%), 건설(11%), 풍력(9%) 등 다양한 수요처를 확보하고 있다. 

- 핵심 시장은 중국으로 글로벌 수요의 54%를 차지한다.

- 2022년 기준 글로벌 에폭시 생산능력은 350만톤으로 추정되며 업체별로는 국도화학 24%, Olin 17%, Nanya 11%, Hexion 9%, 금호P&B 7% 등을 차지한다.

- 에폭시는 진입장벽이 높은 산업으로 소수 업체들이 과점화된 형태를 나타내고 있으며 동사는 지속적인 증설을 통해 글로벌/국내 점유율 1위를 확보하고 있다. 

- 국내에 57.8만톤의 생산 설비를 갖고 있으며 최대 수요 시장인 중국에 20.5만톤의 설비를 보유하고 있다. 향후 높은 수요 성장이 예상되는 인도의 경우 생산능력이 4만톤에 불과하지만 증설을 통해 25년까지 10만톤으로 확대할 계획이다.

동사는 창립 이후 지금까지 연간 흑자 기조를 유지하고 있으며 지속적인 생산능력 확대를 통해 안정적인 외형 성장을 보여주고 있다. 에폭시 가격은 2021년 4분기 4,900달러/톤을 기록하며 팬데믹 이전 대비 두 배 이상 상승했고 동사의 2021년 영업이익은 사상 최고치를 달성했다. 다만 1) 중국의 강력한 봉쇄 정책, 2) 러시아-우크라이나 전쟁, 3) 글로벌 인플레이션에 따른 경기 침체 등으로 전방 수요가 급감하기 시작했으며 경쟁사 공급정상화로 에폭시 가격과 스프레드는 21년 고점 이후 빠르게 하락했다

- 글로벌 에폭시 수요는 중국 및 전방 수요 증가 등으로 2025년까지 연평균 4%성장이 기대된다

- 주요 전방인 조선 산업은 21~23년 대규모 발주(컨테이너, LNG선)로 인해 향후 2~3년간 인도될 선박이 과거 평균 대비 많은 상황이며 이는 에폭시(선박용 페인트 원료) 수요 증가로 이어질 전망이다. 

- 글로벌 자동차 수요 역시 반도체 부족 이슈 완화 등으로 정상화될 전망이며 글로벌 풍력 수요는 정책적 모멘텀에 힘입어 25년까지 연평균 6%의 성장이 기대된다.

중국은 글로벌 에폭시 수요에서 가장 큰 비중(54%)을 차지한다. 봉쇄 해제 이후 리오프닝 효과와 경기 부양책 등으로 중국의 에폭시 수요는 점차 회복되겠다. 올해 중국 고정자산 투자와 산업생산은 전년 대비 각각 5.7%(+0.2%p), 5.5%(+2.5%p) 증가가 예상되며 부동산 경기도 완만한 회복세가 기대된다. 특히 올해 중국의 풍력 설치량은 60GW(+84%)가 예상되며 수요 성장세는 점차 확대될 전망이다.

* 효성첨단소재

동사의 PET 타이어코드 생산능력은 26만톤으로 지난 십여 년간 글로벌 1위를 차지하고 있으며 상위 업체와 설비 규모 격차도 큰 상황이다. 현재 베트남이 가장 큰 설비 비중을 차지하는데, 단위당 가공비와 전력비가 한국의 60%, 40% 수준에 불과하며 경쟁사 대비 차별화된 수익성이 가능하다. 또한 매출의 약 70%가 1st tier 타이어 업체인 브릿지스톤, 미쉐린, 굿이어 등으로부터 발생하며 장기공급계약을 통해 안정적인 매출 창출과 상대적으로 높은 마진 확보가 가능하다

- 타이어코드는 교체용 타이어와 신차용 양쪽에서 수요가 발생하며 교체용이 전체의 약 80%를 차지한다

- 21년 호황기 이후 중국 락다운 및 경기 침체 등으로 교체용 수요가 큰 폭으로 위축되며 현재까지 수요는 부진하다. 그럼에도 견조한 신차용 수요와 중국 중심의 교체용 회복세로 하반기 업황은 점차 개선되겠다. 특히 향후 2년간 글로벌 증설이 전무한 상황으로 우호적인 수급이 지속될 전망이다

- 전기차는 내연기관차 대비 무겁기 때문에 타이어 내구성이 더욱 중요하다. 전기차용 타이어는 1) 성장성이 높고, 2) 타이어코드 사용량이 더 많으며, 3) 교체주기가 짧은 특징이 있다. 글로벌 전기차 침투율 확대로 타이어코드 수요 성장률은 점차 증가할 전망이며 점유율 1위인 동사의 수혜가 가장 크겠다.

- 탄소섬유는 탄소 함량이 90% 이상인 섬유로 강도는 철의 10배 수준이며 무게는 20%에 불과하다. 이러한 특성으로 풍력, 우주/항공, 고압용기 등 철을 대체하고 경량화가 필수적인 분야에 사용되고 있다

- 고압용기, 풍력/태양광용, 항공 등의 수요 확대에 힘입어 25년까지 연평균 14% 성장이 기대된다. 반면 글로벌 공급은 25년까지 연평균 8% 증가가 예상되며 타이트한 수급 여건은 지속되겠다.

- 효성첨단소재의 생산능력은 24년 1.4만톤(기존 1.15만톤), 28년 2.4만톤으로 올해 (9,000톤) 대비 대폭 확대될 전망이다

- 특히 향후 판매 시장도 현재 고압용기/태양광용에서 판가가 몇 배 이상 높은 항공/방산(T1000 Grade 이상)용으로 확대되며 중장기 성장 동력으로 작용할 전망이다.

- 중국은 글로벌 탄소섬유 수요의 41%를 차지하며 주요 업체 Zhongfu Carbon Fiber(시가총액 6.3조원)는 1.5만톤(21년말 기준)의 생산능력을 확보하고 있다.

1. 재료비 절감 

배터리 제조원가에서 재료비가 차지하는 비중은 67%로 가장 크다. 재료비 내에서는 양극재가 65%로 가장 큰 비중을 차지한다. 양극재 판가는 재료비+가공비로 구성되는데 판가 구성에서 리튬(38%), 니켈(36%), 코발트(6%)의 비중이 80%로 절대적이다. 

리튬은 염호나 광산에서 다양한 형태의 리튬(탄산, 인산, 황산 등)을 뽑아낸 뒤 배터리용 고순도 수산화리튬(LH)으로 전환하는 과정을 거친다. 니켈/코발트는 원광을 저렴하게 조달해 제련과정을 거쳐 MHP(수산화니켈+수산화코발트 혼합물)라는 중간체를 생산하고 이를 정제(황산화)해 전구체 원료로 투입하게 된다. 양극재 업체들은 최종적으로 전구체와 수산화리튬을 고온에서 합성시킨다. 이런 과정들을 일부 혹은 전부 내재화(업스트림 진출)해 양극재에서 원가를 10%만 줄여도 배터리 제조원가를 4.4% 줄일 수 있다.

국내에서는 포스코그룹이 모든 단계를 그룹 차원에서 내재화하고 있고, 에코프로그룹은 채굴을 제외한 모든 과정을 내재화했다.

2. 기술혁신 (건식전극, 4680, CTP)

- 당사는 배터리 제조원가가 건식전극을 통해 18%, 4680과 CTP 적용을 통해 각각 약 8% 절감될 것으로 예상한다.

- 건식전극, 4680, CTP가 모두 완벽하게 적용될 경우 배터리 제조원가는 약 34% 하락하는 것이다.

- 건식전극은 용매(습식)를 사용하지 않고 활물질, 도전재, 바인더를 잘 섞어 전극에 코팅 하는 기술이다.

- 기존 습식전극은 코팅공정 이후 건조공정, 용매 회수 공정이 별도로 필요한데 이 장비들의 길이가 100m, 높이는 30m로 공간을 많이 차지하고, 무엇보다 전력소모가 크다.

- 에너지 밀도를 높이려면 전극두께를 두껍게 쌓는 high loading을 구현해야 하는데 습식방식에서는 믹싱과정에서 활물질은 무거워서 가라앉고, 도전재와 바인더는 위로 뜨게 돼 믹싱이 제대로 되지 않아 high loading 구현에 한계가 있다

- 건식은 활물질, 도전재, 바인더를 건식믹싱해 필름형태의 중간전극을 만들고 이걸 집전체에 붙이는 방식으로 전극을 구현하고 있어 에너지밀도 향상에 더 유리하다. 다만 양산능력 확보에는 아직 시간이 필요할 것으로 보여 당사는 2025년 이후 상용화를 예상한다.

- 4680배터리는 2170 대비 단위당 에너지밀도가 커 KWh당 가격을 낮출 수 있고, 팩을 구성하기 위해 필요한 셀 개수가 2170의 절반 이하인 바 연결 부품 수가 감소해 팩 레벨의 원가는 더 낮출 수 있다. 당사는 4680의 팩 제조원가가 2170 대비 약 8% 낮을 것으로 추정한다

- 관건은 생산속도다. 2170을 300PPM(Production per minute)으로 생산하는 것은 쉽지만 전극 사이즈가 더 큰 4680을 같은 속도로 생산하는 공정은 난이도가 훨씬 높다

- 당사는 생산속도가 상용화 초기에는 100~200PPM을 유지하다가 향후 300PPM으로 개선될 것으로 전망한다

- 300PPM을 달성할 경우 4680의 라인당 생산성은 2170 대비 최대 5배까지 증가해 고질적인 배터리 부족 해결에 도움이 될 것으로 보인다

- Panasonic(Wakayama)과 LG에너지솔루션(오창)은 2024년 4680 본양산(상용화)에 나설 계획이며 삼성SDI는 2023년 시양산을 거쳐 2025년 이후 본양산을 예상한다. 

3. 신제품 양산(4680, LFP)

- 하반기 국내 업체들은 4680, LFP 등 신제품 양산에 나선다. LG에너지솔루션(오창)과 삼성SDI(천안)는 하반기 국내 공장에서 4680 시양산을 통해 대량 양산 가능 여부를 검증한다. 

- 본양산 시점은 2024~2025년으로 예상된다. 관건은 생산속도와 수율이다.

- 4680은 전극 길이가 길어지기 때문에 고온,고압의 환경에 노출돼 이에 견딜 수 있는 단결정 양극재, 고강도 포일(동박/알박), 최적화된 전해액(첨가제)이 필요해 소재업체와의 협력도 필요하다.

- LFP양산도 진행된다. LG에너지솔루션은 중국 난징에서 ESS용 LFP 셀 양산을 시작한다.

- 당사는 LG에너지솔루션이 CATL에 이어 테슬라의 북미 LFP 공급사가 될 것이라 기대한다.

4. 밸류에이션 갭 축소 

양극재(포스코퓨처엠, 에코프로비엠, 엘앤에프)와 그 외 소재들 간의 밸류에이션 갭이 역사적인 수준으로 벌어졌다. 2022년 이 갭은 평균 43%였지만 현재는 70%를 넘나들고 있다. 과거에도 갭 60%를 넘어서기 시작하면 곧이어 갭 축소가 나타났다는 점을 감안하면 현재의 양극재 밸류에이션 갭이 유지될 가능성은 낮아보인다.

IRA Section 30D 조항에 의거해 배터리 부품으로 분류된 전해액, 분리막 업체들이 그간 제한적이었던 고객사와의 합종연횡을 바탕으로 리레이팅될 전망이다. 엔켐, 동화기업, SK아이이테크놀로지의 수혜가 예상된다.

대규모 장비 발주

- 6월부터 본격적인 대규모 발주. 올해 장비 발주 규모는 324Gwh(+110% yoy)로 추정

- LGES : 3Q23 스탤란티스 45Gwh, 미시건 GM3 45Gwh, 자체 미시건 20Gwh 발주 추정

- SKON : 2Q23 서산 라인 개조 및 5Gwh 증설, 3Q23 BOKS 2차 43Gwh 발주 추정 

- 삼성SDI : 2H23 온타리오 16Gwh, 1H23 온타리오 16Gwh 순차적으로 발주 추정

- 해외업체 : 3Q23 Verkor 16Gwh, 노스볼트 20Gwh 등 해외 업체들 라인 발주 시작 

최신 기술 트렌드

- 현재 생산 공정 단에서 가장 중요한 공정은 자동화 공정. 셀 업체들의 해외 진출이 가속화되면서 스마트 팩토리 구축으로 현지 숙련공 인력 부족과 인건비 해결이 가장 큰 과제

- 공정 장비까지도장비 업체들은 셀 업체와 자동화 도입을 위한 협업 및 개발 단계

- 파일럿 양산급 연속성 믹서가 올해 발주 이후 테스트 돌입. 건식 코터는 아직 개발 단계

* 피엔티 - 올해 실적은 상저하고 2H23부터 매출 인식 구간 돌입하며 24년에는 높은 성장성 기대

* 씨아이에스 - 1분기 영업적자는 일부 환차손 영향과 수익성이 낮은 라인 개조 프로젝트 매출 인식 때문

* 하나기술 - 1분기 실적은 상저하고, 수주도 상저하고 

* 코윈테크 - 매출원가율이 떨어져 영업 마진 개선 

* 디이엔티 - 매출원가율이 떨어져 영업 마진 개선

디스플레이 시장은 2022년 1,230억 달러에서 2028년 1,422억 달러로 연평균 2.7% 성장하나 OLED 시장은 동기간 연평균 4.9% 성장할 전망

- OLED 시장은 2022년 435억 달러에서 2028년 581억 달러로 연평균 4.9% 성장하여 디스플레이 시장에서 OLED의 비중은 2022년 35%에서 2028년 40%로 확대될 전망

- LCD 시장은 2022년 795억 달러에서 2028년 813억 달러로 연평균 0.4% 성장하며 LCD 시장 비중은 동 기간 64%에서 59%로 축소될 전망

OLED는 최대 수요처인 스마트폰 시장의 성장이 둔화되나 TV, IT제품, 자동차용 패널 시장이 성장을 견인할 전망

- 2022년 OLED의 수요처별 매출 비중은 스마트폰 77%, TV 10%, 스마트워치 6%에서 2028년 스마트폰 62%, IT제품 16%, TV 12%, 스마트워치 5%, 자동차 2%로 예상

- IT용 패널 시장은 2022년 15억 달러에서 2028년 91억 달러로 연평균 35.6% 성장 전망

- 차량용 패널 시장은 2022년 1.9억 달러에서 2028년 12.6억 달러로 연평균 36.9% 성장 전망

- 스마트폰용 패널 시장은 2022년 336억 달러에서 2028년 359억 달러로 연평균 1.1% 성장할 전망

OLED TV 패널 출하량 비중은 세계 1위 TV 브랜드 삼성전자의 OLED TV 시장 진출(‘22) 등으로 2022년 2.7%에서 2027년 5.4%로 확대될 전망

- 2013년 세계 최초로 OLED TV가 출시될 당시에는 OLED TV 제조사로 LG전자가 유일했으나 현재 OLED TV를 출시·출시할 계획인 브랜드는 20여개 이상으로 증가

- OLED TV는 LCD TV 대비 높은 가격, Burn-in 취약성 등이 성장을 제약했으나 OLED TV 패널 가격의 점진적 하락, Burn-in(잔상) 방지기술 등으로 수요 증가 예상

차량용 OLED 패널 출하량은 하이엔드 차량용 패널 시장을 중심으로 2022년 57만 대에서 2028년 623만대로 연평균 49% 성장할 전망

- 차량용 OLED 패널은 전기차의 확산, 디자인 완성도, 장수명 기술발전 등으로 성장 잠재력이 풍부

- 자동차는 7년 이상 사용하며 LCD 대비 OLED의 짧은 수명은 빛을 내는 발광물질(Red,Green, Blue)로 이루어진 발광층을 적층하는 Tandem 구조 등으로 극복

- 차량용 OLED 비중은 2022년 2%에서 2028년 10%로 확대되며 내연기관차에서 전기차·자율주행차로 전환은 차량용 OLED 성장의 기폭제가 될 전망

- 차량용 OLED 시장점유율(’22)은 LG디스플레이 50.0%, 삼성디스플레이 42.7%, BOE 7.3% 순

- BOE는 2022년부터 중국 전기차기업 BYD에 차량용 플렉시블 OLED 공급을 시작했으며 자국 완성차기업 중심으로 OLED 패널을 공급 확대 추진

TV용 OLED 패널은 LG디스플레이, 삼성디스플레이만이 양산중이며 중국기업의 진출 시점은 불투명함

- LG디스플레이의 대형 OLED 패널 생산능력은 연 1,000만대 수준이며 삼성디스플레이의 생산능력은 연 200만대 규모

- LG디스플레이는 백색 OLED를 광원으로 사용하는 WOLED(White OLED), 삼성디스플레이는 청색 OLED를 광원으로 사용하고 퀀텀닷(양자점) 컬러필터를 적용한 QD OLED 방식을 사용

- 중국기업들은 투자비 부담, 기투자한 LCD 팹 활용 극대화, 업계 표준 미확정 등으로 대형 OLED 투자 시점을 확정하지 못함

- BOE는 다양한 기술(잉크젯 프린팅 증착, WOLED 등)을 연구중이나 투자비 부담 등으로 주류 기술이 확정되면 투자할 전망

* 삼성디스플레이는 스마트폰용 OLED를 생산하는 팹에서 태블릿·노트북용 패널을 생산중이며 LG디스플레이는 태블릿·노트북용 OLED 패널은 생산하지 않음

* 첫 번째 아이패드용 OLED는 삼성디스플레이와 LG디스플레이가 6세대 팹에서 생산, 2025년부터 8.7세대 팹에서 삼성디스플레이, LG디스플레이, BOE가 양산 전망

한국은 OLED First Mover이며 한국의 OLED 생산능력 비중은 2027년까지 세계 최대규모를 유지할 전망

- 한국기업의 OLED 생산능력 비중은 중국기업의 투자 확대 등으로 2022년 69%에서 2027년 61%로 낮아지나 높은 수준을 유지할 전망

- 기업별로는 LG디스플레이의 생산능력 비중은 2022년에서 38.2%에서 2027년 36.9%, 삼성디스플레이의 생산능력 비중은 30.9%에서 23.9%로 하락하나 BOE의 비중은 11.8%에서 12.1%로 소폭 상승 전망

중소형 OLED는 중국의 추격이 빨라지고 있으나 약 2년의 기술격차 존재 

- 중소형 OLED는 중국과 기술격차가 좁혀지고 있으나 애플 아이폰의 BOE 패널 공급 현황 등을 살펴보면 한중간 기술격차가 존재

- BOE는 아이폰14 일반과 프로 모델중 일반 모델에만 패널을 공급중이며, 아이폰15부터 일반 모델도 홀(Hole) 디스플레이가 적용되나 가공에 어려움을 겪음

- 아이폰용 OLED의 TFT는 일반모델은 LTPS, 프로 모델은 저전력의 LTPO를 사용하며, BOE는 아이폰14에 LTPS만 공급중. BOE는 2024년 아이폰16 1개 모델에 LTPO 공급 예상

- LTPO는 LTPS 대비 추가 공정 발생으로 수율 확보가 어려움

* 6세대 OLED 팹은 삼성디스플레이의 공정과 공급사가 업계 표준이 되었으며 삼성디스플레이가 주요 기술을 선점하여 경쟁사의 추격을 지연시킴

* 삼성디스플레이는 일본 DNP와 공동으로 FMM(Fine Meta Mask)을 이용한 화소 증착 기술을 개발했으며 DNP의 하이엔드 제품을 삼성디스플레이에만 공급하도록 계약

* 일반 OLED는 리지드(Rigid, 유리기판) 또는 플렉시블(Flexible, 박막봉지)을 사용하나 애플의 IT용 OLED는 하이브리드 OLED(유리 기판+박막봉지) 적용 예정

* OLED 발광 방식은 인광과 형광 방식으로 분류되며 OLED의 Burn-in을 유발하는 Blue는 형광소재를 사용중이나 인광소재로 교체시 수명 연장 및 효율 향상 기대

* 미국 UDC 등이 인광 Blue 관련 기술을 개발중이며 UDC는 2024년 상용화 추진

* WOLED는 3개 발광층(Blue 2개층), QD-OLED는 4개 발광층(Blue 3개층)을 사용하나 인광 Blue 사용시 발광층의 수를 줄일 수 있어 소재절감, 공정감소 등에 유리

* 삼성디스플레이는 업계 최초로 편광판 기능을 내재화한 저전력 무편광 기술 개발

한국에서 시즌제 드라마가 정착될 수 없었던 이유 

시즌제 드라마 흥행에 필요한 핵심요소는 원작과 후속작을 이어주는 연속성이며, 이는 주요 출연진과 제작진이 유지되는 가운데 작품 간 세계관이 자연스레 이어질 때 달성된다. 국내에서 시즌제 드라마의 정착이 어려웠던 것은 주요 출연진과 제작진의 캐스팅 실패로 연속성이 저해되었기 때문인데, 기존 인력의 캐스팅이 힘든 이유는 1)낮은 사전제작율과, 2)감소하는 TV광고수익 대비 높아진 드라마 제작비 때문이다.

최근 시즌제 드라마가 성공적으로 정착할 수 있었던 이유 

시즌제 드라마가 한국에서 성공적으로 정착할 수 있었던 이유는 과거와 달리 주요 출연진/제작진의 중대한 변화 없이 스토리가 이어지는 가운데 연속성을 유지할 수 있게 되었기 때문이다. 이전에는 불가능했던 기존 출연진과 제작진의 연속적인 캐스팅이 가능했던 주된 이유는 글로벌OTT 등장으로 1)반사전제작/사전제작 작품이 많아지며 시즌제에 대한 논의가 일찍 등장할 수 있었으며, 2)후속작의 높은 드라마 제작비 일부 또는 전부가 보전 가능했기 때문이다.

지속 감소하는 TV광고수익으로 인해 채널 편성 대가로 방송국으로부터 보전 받는 드라마 제작비에는 한계가 있었는데, 제작비의 55~65%의 가격에 해외 독점판권을 넷플릭스에 판매하거나, 넷플릭스에 국내외 모든 판권을 넘기는 대신 10~20%의 확정마진을 지급 받는 오리지널 콘텐츠 제작형태가 등장하며 시즌이 거듭될수록 증가하는 제작비도 충당이 가능해졌다.

시즌제 드라마에 주목해야 하는 이유 

드라마 제작사 입장에서 시즌제 드라마에 주목해야 하는 이유는 후속작으로 갈수록 제작비가 증액되고, 이는 곧 제작사의 실적개선을 의미하기 때문이다. 통상 드라마 공급계약은 드라마를 제작하는 데 소모된 비용의 일정 퍼센트(리쿱율)를 글로벌 OTT를 비롯한 콘텐츠 수요자가 드라마 제작사에 보전해주는 형태로 체결되기 때문에, 제작비가 증액될수록 제작사에게 인식되는 매출과 이익의 크기는 증가한다. 예를 들어 동일한 리쿱율 120%라고 가정했을 때, 제작비 100억원의 작품 판매에 대한 매출은 120억원, 이익은 20억원이지만, 제작비가 200억원일 경우의 매출은 240억원 이익은 40억원으로 증가한다.

시즌이 지속될수록 제작비가 증액되는 것은 국내외에서 공통적으로 관찰된다. 과거 대비 콘텐츠 수요가 많아짐에 따른 산업 전반적인 증분과, 원작의 성공으로 인한 기존 출연진과 제작진의 출연료 및 원고료 상승 등이 반영되기 때문이다.

지난 수년간 국내 제작사는 글로벌 레퍼런스 확보를 위해 높은 리쿱율이 아니더라도 해외 OTT에 작품을 공급하는 경우가 많았고, 이로 인해 매출 증가 대비 수익성 개선의 폭이 크지 않았다. 그러나 시즌제의 경우 원작 흥행시 후속작을 공급하는 제작사에 협상력이 생겨 기존 작품 대비 향상된 프로젝트 마진을 달성할 수 있다. 국내 제작사들이 공통적으로 23년 전망에서 시즌제 작품 라인업을 강조하는 이유 중 하나이다.

콘텐츠 수요자 입장에서 시즌제 드라마의 장점은 광고단가를 방영 초기부터 높게 설정할 수 있다는 것이다. 방송사의 광고단가는 방영되는 프로그램의 예상되는 흥행에 따라 월별로 책정되는데, 흥행 여부를 쉽게 파악하기 힘든 첫 작품의 경우 광고패키지의 단가를 높게 설정하기 힘들다. 하지만 시즌제 작품의 후속작인 경우 어느정도 흥행이 보장되기 때문에 드라마가 시작하는 첫 달부터 광고 판매단가를 높게 설정할 수 있다.

- 동사의 러버 소켓 점유율은 80% 이상 / 적용처 비중은 메모리 62%, 비메모리 38% 

- 러버형 소켓의 침투율 증가: 러버형은 전체 시장의 20~30% 수준. FC-BGA는 솔더볼을 사용함. 포고핀 대신 러버형을 써야 손상 방지. 패키징 면적과 소켓 단가는 비례, 대면적 FC-BGA가 쓰일수록 동사 실적이 증가

- 포코핀형에서 점유율 상승: 포코핀이 소켓 시장의 대부분이라 여기도 점유율 확대가 필요함. 22년에 포고핀 사업을 하는 프로웰 지분 인수했는데, 여기를 통해서 경쟁사와 격차 줄이고자 함. 포고핀형으로 확보한 고객사를 러버형으로 전환하도록 유도하는 것은 덤.  

- 러버 소켓은 포고 핀 대비 대량 생산에 용이하며 신호 손실이 거의 없다는 장점이 있지만 아직까지 소켓 시장에서 러버의 침투율은 20~30% 수준에 불과하다

- 솔더볼을 사용하는 BGA 기판의 수요 증가에 따라 러버 소켓의 침투율도 증가할 것으로 예상된다

- 대면적 FC-BGA 수요 증가는 실적 개선에 긍정적 영향을 미칠 전망이다

- 2023년 실적 컨센서스는 매출액 2,103억원(+18%YoY), 영업이익 691억원(+24%YoY)

- 추가적인 주가 상승은 메모리 산업의 업황 회복, DDR5 도입, 러버 소켓의 침투율에 따라 결정될 것이다

멀티 레이블 기대 효과 

프로듀싱 체계화를 통해 사업 지속 가능성에 확보가 가능하다. 1인 체제 프로듀싱과 멀티 레이블 프로듀싱이 갖는 장점과 단점은 극명하다. 1인 체제 프로듀싱은 소속 아티스트에 회사 색깔을 일괄적으로 부여할 수 있다는 장점이 있는 반면 아티스트간 활동 공백 기간이 길 수밖에 없다.

멀티 레이블 체제 엔터테인먼트회사의 실적 가시성이 높아질 것이며, 캐파 증설에 효과는 지속적으로 높아질 것으로 예상한다. 멀티 레이블 체제 도입을 통해 다량의 IP 생산 체제가 안정화와 동시에 다발적인 IP 가동이 가능해졌다. 또한 높은 가동률 확보로 신인 아티스트의 빠른 인지도 상승이 가능해지며 IP의 수익 기여 시점이 앞당겨지고 있다.

과거 방탄소년단의 BEP 시점까지 4년 이상 소요됐던 반면 최근 데뷔한 아이돌 그룹의 수익 기여시점은 투모로우바이투게더가 2년, ENhyphen 1년, 뉴진스 두 달로 아티스트의 pay back  period 가 압도적으로 길어지고 있다.

멀티 레이블 도입을 통해 기대되는 효과는 크게 세 가지로 

① 프로듀싱 체계화 → 사업 지속 가능성 확보, 

② 프로듀싱 캐파 확장 → IP 창출 능력 확대 및 적시성 확보, 

③ 음악적 커버리지 확대이다. 

해당 시스템을 선제적으로 채택하여 JYP 엔터와 하이브는 이미 안정적인 멀티 레이블 체제를 구축하였다고 판단한다. 에스엠과 YG엔터 또한 중장기적인 사업 지속 가능성을 확보하기 위해서는 멀티 레이블 체제 도입 및 안정화가 필요하다.(본사가 보유한 글로벌 네트워크를 활용하여 성격이 다른 여러 레이블을 독립적으로 운영하기 때문에 장르의 다양성에 기여가 가능하다)

NAVER의 비교우위는 D2C 및 C2C 영역에 있음. 

1) 검색광고와 D2C를 중심으로 한 국내광고 & 커머스 이익 창출력을 성장을 기반으로, 

2) 2023년 C2C(KREAM, Poshmark) 매출이 크게 증가해 커머스 매출 중 약 20% 비중을 점할 것으로 예상. KREAM은 지속적인 수수료의 대폭 인상(전년비 3.1배)와 거래액 성장(YoY +71.4%) 효과가 동시에 이루어지는 국면으로 2023년 2,276억원(YoY +438%)의 매출 창출을 예상하며, Poshmark는 극히 보수적으로 가정해도(2022년 매출 3.59억 달러) 2,100억원의 연결 매출 기여가 가능할 것으로 추정

- 이커머스 시장의 점유율은 2022년 기준 점유율은 쿠팡 24.5%, 네이버 23.3%, 쓱닷컴+지마켓 11.5%로 확실한 3강체제로 굳혀지고 있다.

- 2022년 온라인 쇼핑 이용자 1,800명을 대상으로 한 설문조사에서 로켓와우(39.9%), 네이버 플러스멤버십(26.7%), 스마일클럽(19.3%)의 이용률이 높게 나타났으며 그 외의 멤버십은 이용률이 미미하게 나타났다

상위사업자 수익성 개선의 시기 

온라인쇼핑 시장 성장이 둔화되고 있음에도 불구하고, 각 분야에서 일정 이상의 시장 지배력을 확보하며 과점 사업자로 등극한 이커머스 업체들은 높아진 가격결정력을 바탕으로 본격적인 수익화 구간에 진입한 것으로 판단한다.

네이버의 ‘도착보장’은 D2C 판매 채널인 ‘브랜드스토어’에 대한 머천트솔루션의 일환으로, 주문 데이터, 물류사 재고, 택배사 배송 등 다양한 데이터를 분석해 사용자에게 높은 정확도의 도착일을 보장한다. 현재는 해당 프로그램의 베타 기간으로 수수료 없이 신청 및 이용이 가능하지만, 1) 도착보장 서비스의 프로모션 기간 종료 후에는 기본 중개/판매 수수료 외의 추가적인 수수료가 부과되어 take rate 향상에 기여할 것으로 판단한다.

네이버는 도착보장 외에도 2) 1Q23부터 ‘패션타운’에 대해 스마트스토어 수준의 수수료(약3%)를 부과중으로, 이는 거래액 대비 매출 전환율을 상향할 것으로 예상한다. 기존 오프라인 백화점, 아울렛, 스트릿 매장을 통해 많이 구매되던 브랜드 셀러를 대상으로 PC 기반에서 무과금으로 운영되던 ‘쇼핑윈도우’는 디스커버리 기반의 큐레이션 개선과 함께 모바일 과금 채널인 ‘패션타운’으로 개편(1Q23)되었다. 해당 개편은 네이버 커머스 부문 중 중개/판매 매출의10% 정도 업사이드 효과가 있을 것으로 예상한다.

1. 네이버의 장기 글로벌 전략: 크로스보더 C2C 플랜 

1) D2C(=Owned Media) 서비스인 브랜드스토어를 통한 커머스 GMV와 take rate의 향상, 

2) 수수료를 부과하지 않았던 패션타운, 렌탈구독 서비스 등의 수익화, 3) 예약/주문 등 서비스 거래액의 본격적인 매출 반영과 동시에 4) 개인과 개인간의 직접 거래를 중개하는 글로벌 플랫폼을 구축하는 것이 목표다.

2020년 1월 크림의 설립을 시작으로 한국, 일본, 싱가포르, 스페인, 프랑스, 미국, 말레이시아,인도네시아 등 각국의 주요 패션 C2C 플랫폼을 확보하였다.

1) 한정판 스니커즈 등 럭셔리 영역에서는 희소가치가 높은 물품의 거래가 가능하고, 한편으로는 

2) 고가의 물품을 상대적으로 저렴한 중고가에 구매할 수 있다는 이유로 밀레니얼과 Z세대의 이용률이 높다. 이러한 이유로 글로벌 중고 의류 시장은(CAGR +16%) 전체 의류시장 (CAGR +5%)보다 빠르게 성장하여, 2026년에는 전체 시장의 13% 비중으로 확대될 것으로 전망한다

2 2023년 크림 매출 고성장 전망: 2,276억원(YoY +438%) 전망 

12월 10%까지 수수료 인상, 연간 GMV YoY +71.4%(2022년 GMV YoY +143% 추정)를 가정시 2023년 크림 매출은 2,276억원으로 YoY +438% 성장할 것으로 전망한다

솔드아웃(무신사)와 국내 리셀 시장을 양분하고 있는 리셀 플랫폼 크림(KREAM)은 과점적지위를 바탕으로, 매출 증진을 통한 수익성 개선을 위해 수수료 인상을 지속하고 있다. 2022년 4월 판매수수료 1%를 수취하기 시작한 이후 2023년 4월까지 8차례 판매 및 구매수수료 인상(2023년 4월 7%)을 진행했다. 운동화 리셀 사업을 영위하는 글로벌 피어 StockX의 경우 (판매수수료 8~10% + 구매수수료 3~5%)를 수취하고 있기 때문에 추가적인 인상 여력이 남아있는 것으로 판단한다

3. Poshmark: 신규 수입원 창출과 마케팅 효율화에 따른 수익성 개선 전망 

2023년 Poshmark 매출 3.95억 달러(YoY +9.9%), 조정 EBITDA 1.2백만 달러(YoY 흑자전환) 수준이 전망된다(Bloomberg 컨센서스 기준). 네이버가 Poshmark를 인수한 이후 

1) 신규 이용자의 유치와 관련된 과도한 대외 마케팅 활동 감소, 

2) Poshmark 내에서의 타겟팅강화를 통한 마케팅 비용 효율화가 진행중이다. 탑라인 측면에서는 글로벌 경기 성장 둔화에도 불구, 

3) 검색광고 등 광고상품 도입을 통한 신규 수입원 창출과 

4) 라이브커머스 등 신규 커머스 솔루션 활용 및 포쉬렌즈 도입에 따른 커뮤니티 활성화로 거래액 신장으로 매출의 지속성장이 가능할 것으로 예상한다.

1Q23 네이버 연결실적에 편입될 Poshmark는 북미 중고거래 C2C 플랫폼 중 가장 우수한 수익성과 현금창출력을 보이나, 

1) 미국 의류소비 성장의 둔화에 따른 매출 성장 둔화(Bloomberg 가이던스 기준 YoY +10%)와 

2) iOS 및 안드로이드 개인정보 수집 정책의 변화에 따른 마케팅 효율의 감소 영향을 받았다

북미 C2C 중고 플랫폼 중 위탁 판매 모델을 취하고 있는 ‘thredUP’이나 ‘TheRealReal’에 비해서 Poshmark는 패션 인플루언서를 중심으로 한 커뮤니티로서의 성격이 두드러져 인스타그램과 유사한 플랫폼이다. 이와 같은 커뮤니티적 성격으로 구매자가 판매자로, 다시 판매자가 구매자로 전환되는 특수한 리텐션이 자연스럽게 이루어지게 된다. 적절한커머스 솔루션이 적용되었을 때 Poshmark가 인위적인 외부마케팅을 줄이면서도 트래픽 및 거래 활성화를 유도할 수 있는 이유다.

네이버 컨텐츠: 확연해진 수익화 기조 

연간 네이버웹툰 GMV는 1.74조원(YoY +3.7%)로 보수적으로 가정하나, 해외 결제 비중 증가에 따른 글로벌 매출전환율 증가에 따라 네이버웹툰 매출

은 1.48조(YoY +39.1%)를 기록할 수 있을 것으로 기대한다

컨텐츠 부문의 전략 변화는 페이포인트의 최적화와 동시에 마케팅비용의 효율적 집행을 이끌고 있으며, 실제로 4Q22 매출 대비 마케팅비용은 14.2%를 기록했다. 따라서 Poshmark 인식 효과를 감안하더라도 2023년 매출 대비 마케팅 비용은 2022년과 동일한 15.8%로 유지 가능할 것으로 추정한다

핀테크: 온라인 가맹점 확장 지속 + 삼성페이 제휴로 성장 지속 

2023년 네이버 핀테크 부문 결제액은 59.5조원(YoY +22%), 매출은 1조 4,295억원(YoY+20.5%)를 기록할 것으로 전망한다. 국내 네이버커머스 GMV(YoY +14.9%) 성장을 기반으로 외부 가맹점을 지속 확대해 나갈 것으로 예상한다. 4Q22에 왓차, 티머니 등 대형 가맹점을 확보했듯, 온라인 영역에서 신규 가맹점을 지속 확대해 나갈 것으로 예상한다.

오프라인 영역에서는 삼성페이와의 연계를 통한 실질적인 가맹점 확장 효과가 긍정적으로 작용할 것으로 기대한다.

삼성페이는 거의 모든 오프라인 카드 가맹점에서 활용 가능한 MST 기반 서비스로, 온라인 상에서 적립된 네이버페이의 포인트의 사용처가 POS기가 설치되지 않은 네이버페이 가맹점으로도 확장된다. 따라서 1) 멤버십 락인 효과의 강화, 2) 오프라인 결제액의 증가가 가능할 것으로 기대한다.

한편 2023년은 네이버파이낸셜의 결제 외 금융서비스로의 확장이 이루어지는 해이다. 4Q22론칭한 개인 신용대출 비교 서비스는 출시 초기임에도 불구하고 업계 4위 수준으로 안착하며 높은 성장 가능성을 보이고 있다. 장기적으로 광고, 대출, 중개 비교 등 고마진 서비스 매출 비중 확대를 통해 수익성 개선에 기여할 것으로 전망한다.

풍력 밸류체인은 크게 업스트림인 터빈과 다운스트림인 디벨로퍼로 나눌수 있다. 

해상풍력발전은 긴 인허가 절차에 따라 마무리 되면 디벨로퍼가 업체들을 선정한다. 주요 품목은 터빈, 하부구조물, WTIV, 케이블 등이다. 인허가 승인 전 관련 기업들 간의 협상이 이뤄진다.

착공 6~12개월 전 인허가 승인이 완료되고, 승인 완료 시점을 전후로 기업들의 계약이 마무리된다. 발주 시점은 해상풍력발전소의 토대를 다지는 전력인프라와 관련된 케이블, 서브스테이션이 착공 1~2년전에 계약된다. 이후 해상 풍력터빈 시스템을 지지하기 위한 하부구조물과 트렌지션 피스가 착공 6개월~1년전에 계약한다. 마지막으로 풍력터빈과 EPC 업체가 착공 6개월 전에 계약된다. 해당 타임라인은 다수의 프로젝트의 결과 발표일을 기준으로 대략적인 흐름을 산정한 것이다.

풍력발전소 총 투자비 중터빈시스템이 가장 큰 비중 차지

발전소 투자 비용은 약 육상풍력 2조원, 해상풍력 3~4조원이다. 총 투자비에서 풍력터빈 시스템이 차지하는 비중은 30~60%이다. 해상풍력발전소에서는 하부구조물과 전력인프라 등 기타 비용들이 추가돼 풍력터빈 시스템의 비중이 작아진다.

풍력터빈 시스템은 바람을 에너지를 처음으로 받는 로터, 로터의 회전량을 증폭시키는 드라이브트레인, 회전 에너지를 전력으로 전환하는 전력계, 드라이브 트레인과 전력계를 담은 나셀, 지지대인 타워로 구성된다. 통상 타워를 제외한 모든 제품을 통틀어 터빈이라 부른다.

터빈용량 기준으로 MW당 제품 단가는 터빈 10억원, 타워 1.5억원, 블레이드 2억원, 하부구조물 6억원, WTIV 1.5억원이다. 이는 기업들의 판매량과 매출액을 나눠 구한 대략적인 수치다.

터빈 – 과점시장 형성 

풍력터빈은 이미 과점시장을 형성했다. 풍력발전은 다른 재생에너지 발전원보다 더 빠르게 화석연료대비 가격 경쟁력을 갖췄다. 따라서 풍력산업이 다른 재생에너지 발전원보다 더 빠르게 성장해 기업 간의 경쟁도 이제는 마무리됐다.

중국 시장을 제외한 글로벌 풍력 시장에서 상위 4개사가 시장의 80%를 차지한다. 기업별 순위는 Vestas 34%, GE 28%, Siemens-Gamesa 11%, Nordex 7% 순이다. 해상 풍력터빈의 기술력과 수주잔고만 고려하면 Siemens-Gamesa가 글로벌 1위 사업자이다.

과점시장을 형성했기 때문에 터빈사의 성장은 글로벌 수요와 동행할 전망이다. 현재 터빈업체의 실적에서 주목할 포인트는 1) 신규수주 반등, 2) 흑자전환, 3) 수주잔고 반등으로 판단한다.

터빈 신규수주 추세 반등은 2H23부터

신규수주의 추세 반등은 2H23부터 이뤄질 전망이다. 2021년부터 풍력산업 업황 부진으로 터빈사의 수주도 감소했다. 글로벌 터빈 상위 4개사의 분기평균 신규수주는 2020년 11.8GW에서 2022년 7.5GW로 감소했다. 하지만 수주의 계절성을 고려하면 상저하고의 흐름을 보인다. 1H23 수주감소 후 2H23에 2025년 수요에 대한 수주가 본격 반영될 전망이다.

실적은 ASP 인상과 비용 축소로 2023~2024년에 턴어라운드를 전망한다. Vestas는 2022년 순적자를 기록했으며 이는 9년 만의 적자이다. 원가 부담, 물류 차질,프로젝트 딜레이로 판매량 감소 등이 원인이다. 4Q21부터 터빈사의 ASP 인상이 진행됐다. 글로벌 화석연료 가격 급등으로 전력가격 또한 상승했으며, 재생에너지 발전소도 이러한 가격인상 흐름에 편승했다.

터빈의 원가 중 가장 큰 비중을 차지하는 광물은 아연 53%, 구리 32%이다. 글로벌 공급망 차질로 상승했던 원자재 가격이 안정화되는 추세이며, 물류비 부담도 완화돼 터빈사들은 2022년대비 2023년 원재료 비용 축소를 예상한다. 4Q21에 인상한 제품이 출하되기 시작하는 2H23 흑자전환, 연간으로는 2024년 흑자전환이 예상된다.

타워/하부구조물 – 현지화가 핵심 

풍력 타워는 지면으로부터 터빈을 공중에 지지하기 위한 구조물로 철강 제품 후판으로 제조된다. 하부구조물은 풍력터빈 시스템을 바다에 세우거나 띄울수 있도록 하는 구조물로 후육강관이 사용된다. 최근 Vestas가 출시한 15MW 터빈은 허브 높이 160미터, 총 높이가 280미터이다. 하부구조물은 수심에 따라 높이가 달라지며, 지금까지 설치되는 해상풍력발전소는 수심 40미터를 넘지 않는다.

터빈 업체들이 직접 타워와 하부구조물을 생산하지만, 외주 물량은 운송비 부담으로 풍력발전소가 설치되는 지역에 근접한 업체에 발주한다. 계약 구조마다 다르겠지만 타워와 하부구조물의 물류 비용은 통상 터빈사와 디벨로퍼가 부담해 물류비 부담이 크다.

유럽과 미국에 설치되는 하부구조물은 대부분 유럽 업체들이 장악하고 있다. 물류비를 감안하면 풍력 프로젝트에 근접한 공장이 필요해 신규 업체의 진입이 제한적이다.

타워는 소수의 업체만 글로벌 생산기지 확보. 한국의 씨에스윈드가 대표 기업

풍력 타워도 다수의 현지 업체들이 생산 중이다. 소수의 업체만 글로벌 생산기지를 확보했으며, 대표적인 상장사는 한국의 씨에스윈드이다. 씨에스윈드는 미국, 베트남, 말레이시아, 중국, 대만, 터키에 생산기지를 보유했다. Vestas를 비롯한 주요 터빈업체를 고객사로 두고 있다. 동사는 Vestas의 미국 생산기지를 인수 후 증설을 통해 미국 전체 타워 시장의 50% 가량을 차지한 1위 업체다

WTIV – 해상풍력의 가장 큰 리스크 

해상풍력발전의 가장 큰 걸림돌은 해상풍력 설치선인 WTIV(Wind Turbine Installation Vessel)이다. 2022년 기준 중국과 일본을 제외한 세계에서 운영중인 WTIV는 약 15대이다. WTIV 한 대당 설치할수 있는 터빈 용량이 다르며, 기업마다 운영 노하우에 따른 설치 속도도 다를 것이다. Eneti의 다른 사례가지 고려하면 8MW 터빈 기준 선박 한대당 설치 가능한 구조물 개수는 월간 터빈+하부구조물 10개, 용량으로는 80MW이다.

지금까지 설치된 해상 풍력터빈의 최대 용량이 8MW이며, 글로벌 터빈사들의 15MW급 터빈 상용화는 2025년 전후로 예상되기 때문이다. 2030년에는 총 79대의 선박 중 9MW급 이상의 수요가 62대로 증가할 전망이다. WTIV 운영 업체들은 기존 선박의 업그레이드와 대형 선박을 발주한 상태지만 아직까지 설치 가능한 선박은 제한적이다.

Vestas는 글로벌 1위풍력터빈 업체로 풍력시장의 시황을 대변한다. 

투자 포인트는 1) 신규수주 반등, 2) 2024년 연간 흑자 달성, 3) 2H23 수주잔고 반등이다. 

4Q22 신규수주 반등에 대한 기대감은 주가에 이미 반영됐다. 하지만 신규수주의 추세 전환은 2H23에 이뤄질 전망으로, 풍력산업 업사이클 진입과 함께 본격적인 주가 상승은 2H23부터 이뤄질 것으로 전망한다. TPIC는 블레이드 생산 업체로 지난 2년간 생산라인 전환과 구조조정을 진행했다. 중단됐던 미국 공장은 2024년부터 가동돼 IRA 보조금 확보가 가능할 전망이다. 투자 포인트는 1) 미국공장 증설, 2) 원가 혁신으로 2024년 실적 턴어라운드, 3) 터빈사의 블레이드 외주 비중 확대이다.

중국 2023년 업황 빅사이클 진입

중국 풍력산업은 2023년 역대급 호황이 기대된다. 정부 주도 하에 대단지 발전 프로젝트 활성화, 터빈 업체들의 대형화 트렌드 가속, LCOE 하락에 따른 디벨로퍼들의 투자 비용 감소 로 2022년 프로젝트 입찰 물량은 112GW로 사상 최고치를 기록했다. 올해 풍력발전 신규 설치량은 최소 70GW(+86% YoY) 이상으로 추정되며, 특히 해상 풍력 설치량이 16GW로 전년 대비 4배 이상 폭증하겠다.

여기에 올해 리오프닝이 본격화되면서 부품, 물류 공급망 회복과 원자재 가격 안정으로 수익성 개선 이 동반될 전망이다. 풍력 기업들은 사상 최대 실적이 유력해 보인다. 관건은 정부 주도 대단지 투자 확대 과정에서 입찰 가격 하락 으로 인한 제품 가격 하락이 불가피하다. 이를 상쇄할 수 있는 Q의 증가, 시장 지배력과 기술력을 바탕으로 마진 방어가 가능한 업체들을 선별하는 것이 중요하다.