1. 일본: 접근성 회복이 가져온 온전한 수요 회복 관측 

지난해 10월, 한일 간 90일 상호무비자 정책이 부활했다. 이에 한일 간 주요 항공노선도 증편되어 6월 기준 운항편수는 코로나19 이전 대비 78% 수준에 도달했다. 이처럼 일본 고객의 국내 외국인 카지노 접근성이 개선됨에 따라, 국내 외국인 카지노 일본VIP 방문객 및 드롭액은 지속적인 회복세를 보여왔다.

특히 일본VIP 모객 역량이 두드러지는 파라다이스의 경우, 일본VIP 지표가 코로나19 이전 수준을 상회하고 있다. 특히 눈여겨볼 만한 변화는 평균 인당 드롭액의 상승세이다. 지난해 하반기 하이롤러 위주의 Pent-up 수요가 우선적으로 회복된 탓에 치솟았던 인당 지출액은, 방문객 수 증가에 따라 안정화되며 GKL 1,500만원, 파라다이스 3,500만원 수준에 수렴했다. 하지만 이 역시 여전히 코로나19 이전 대비 높다.

2. 중국: VIP게임 센티먼트 회복이 우선 

마카오 카지노의 경우, 중국의 제로코로나 정책 폐지 이후 유의미한 실적 회복세를 보이고 있다. 올해 1~5월 기준 마카오 방문객 수는 940만명으로, 코로나19 이전인 2019년 동일 기간 대비 55% 수준이다. 마카오 방문객 중 대부분이 카지노 관광객인 만큼, 카지노 GGR(총 게이밍 매출) 역시 코로나19 이전 대비 52% 수준으로 회복되었다. 다만 이러한 회복세에서 눈여겨 보아야 할 점은, 대체로 VIP가 아닌 매스 위주의 성장이 이어지고 있다는 점이다.

2023년 상반기 기준 중국VIP 드롭액이 전체 드롭액에서 차지하는 비중은 GKL 17%, 파라다이스 10%에 불과하다. 코로나19 이전 각각 GKL 37%, 파라다이스 32%에 달했던 것과 비교하면, 회복은 아직 멀었다. 눈여겨볼 만한 것은, 회복 초기 단계임에도 불구하고 평균 인당 드롭액의 일시적 급등이 없다는 점이다. 현재 인당 드롭액은 GKL 1,500만원, 파라다이스 3,500만원으로 코로나19 이전 대비 각각 10% 정도 낮아진 수준이다. 즉, 지난해 일본 고객 접근성 회복 시 관측되었던 하이롤러 Pent-up을 찾기가 어렵다.

중국VIP 수요 회복이 더딘 이유는 항공노선 증편이 온전히 정상화되지 않은 점도 있지만, 마카오 정킷 규제에 따른 VIP게임 센티먼트 전반의 악화가 더 크게 작용하고 있는 것으로 보인다. 국내 카지노 고객 중 정킷 이용 고객이 제한적이라 해도, 아무래도 간접적 실적 타격은 연간 지속될 가능성이 높다. 중국 지표의 경우, VIP게임 중심의 급격한 회복세(Pent-up)보다는 매스 게임 중심의 완만한 회복세를 기대해보는 편이 적절해 보인다.

카지노 영업 환경의 온전한 정상화 

외국인 카지노 드롭액 기여도가 가장 높은 일본VIP(40%<)의 경우 지난해 10월 무비자 재개 및 PCR 의무 해제, 항공노선 증편이 이루어짐에 따른 Pent-up 수요가 두드러졌다. 현재 코로나19 이전 대비 항공노선 수는 70% 수준에 불과하다는 점을 고려할 때, 여전히 일본VIP 수요에 업사이드 유효하다

외국인 카지노 드롭액 기여도가 두 번째로 높은 중국VIP(30%<)의 경우 비교적 완만한 수요 회복 보일 것으로 기대한다. 연초 중국 제로 코로나 기조 완화에도 입출국 시 PCR 의무 탓인지 중국 방문객 회복세 체감이 어려웠다. 다만 3월부터는 PCR 의무 해제에 힘입어 항공노선도 현재 대비 3배 이상(주 62회→ 주 200회) 증편이 예정된 만큼, 매스게임 중심의 Pent-up이 기대된다. 다만 VIP게임의 경우 비교적 완만한 회복세가 예상되는데, 본토 내 VIP게임 관련 강한 단속이 이어지고 있는 만큼 센티먼트 개선에 시간이 필요할 것으로 보이기 때문이다.

Top-pick은 파라다이스. 현지 파트너사(세가사미)를 활용한 차별화된 일본 VIP 모객 역량을 보유했으며, 복합리조트(P-City)를 통해 일본 및 중국 매스 모객에 유리한 사업자. 최근 주가 조정으로 업사이드 또한 높아진 상황

일본: 접근성 개선에 따른 가파른 Pent-up 수요 관측 

국내 외국인 카지노 일본VIP 방문객 및 드롭액은 이미 급격한 회복세를 보이고 있다. 일본VIP 모객 역량이 두드러지는 파라다이스의 경우, 일본VIP 드롭액 기준으로는 이미 코로나19 이전을 상회하는 수준을 달성하기도 했다.

이처럼 접근성 개선에 따른 가파른 Pent-up 수요를 이미 확인했지만, 여전히 일본 고객 – 특히 매스 고객과 관련된 업사이드는 풍부하다. 현재 항공노선 이용객의 과반이 아직까지는 내국인 아웃바운드로, 일본인 인바운드의 경우 코로나19 이전 대비 30~40% 수준에 불과하다. 즉, 일본인 관광객 수요 확대에 따른 매스 방문객 확대 여지도 여전히 충분히 높은 것이다.

외인 카지노의 23년 1월 지표를 보면 명확하다. 시장은 작년 5월 이후 한일 하늘길 재개로 시작된 양호한 일본 VIP 드랍액 증가, 올해 기회요인으로 중국 인바운드를 기대하고 있으나, 의외의 지표가 기타 VIP와 Mass 쪽에서 나타나고 있다.

절대 금액으로 보면, 파라다이스의 기타 VIP와 Mass 드랍액은 1,038억원, 1,131억원이다. 2019년 월평균 수준보다도 높다. 드랍액은 고객이 특정 영업장에서 베팅을 하기 위해 지불한 총 판돈으로 총매출액의 개념과 동일한데, 심지어 전체 Mass의 규모가 기타 VIP의 절대 금액을 앞서가고 있다. 기타 VIP+Mass의 합산드랍액은 2,168억원이다. 일본 VIP 드랍액과 맞먹을 정도다.

사실 하루 아침에 일궈낸 성과는 아니다. 작년 중순부터 해외 항공권 공급이 정상화되면서 Mass는 폭발적으로 늘었고, 기타 VIP는 코로나19 구간에도 크게 줄지 않았다. 외국 국적을 보유한 한국 교포들이 많이 포함돼있기 때문이다. GKL도 마찬가지다. 1월 합산 기타 VIP+Mass+슬롯머신 드랍액은 1,451억원을 기록했다. 일본 VIP 922억원, 중국 VIP 351억원 수준을 훌쩍 넘어선다. 기타 VIP는 이미 2019년 월평균 수치를 추월하고 있다. 기타 VIP와 Mass 고객은 특정국가에 한정되지는 않는다. 전반적인 방한 인바운드 증가에 기인한다

이연 수요(Q) ≫ 인당 소비액(P) 상승으로 연결 

특히 주목할 점은 이 수요가 무려 3년 만에 폭발한다는 사실이다. 그간 한국을 방문하고 싶었는데, ‘안’ 온 것과 ‘못’ 온 것은 차이가 크다. 집중된 이연 수요(Q)는 인당 소비금액(P)을 높여줄 가능성이 높다. 흔히 말하는 보복소비다. 

먼저 리오프닝을 경험한 미국의 사례를 봐도 명확하다. 라스베가스 카지노의 시장규모는 2019년 대비 현재가 약 27% 더 커졌다. 온전한 방문객(Q) 회복에 인당 베팅금액(P) 상승이 더해졌기 때문이다. 한국에서 가장 먼저 리오프닝을 경험한 강원랜드도 유사하다. 두 사례 모두 리오프닝 초반에 더욱 두드러졌던 P상승은 시간이 흘러 온전한 Q 회복으로 하향안정화 되지만, 현재도 절대금액소비는 이전 대비 더 높아진 상태로 유지되고 있다.

이미 외인 카지노에서도 유사한 흐름이다. 회사별 Q 회복세보다 QxP인 드랍액이 훨씬 더 가파른 속도로 호전되고 있기 때문이다. 드랍액을 방문객으로 나눠보면 P가 계산되는데, 이는 중국과 일본 VIP 모두 2019년 대비 훨씬 커졌다

카지노 ‘기타’ VIP의 베팅액도 괄목할만한 상승추세 

코로나19 이후, 일본과 중국 VIP의 인당 베팅금액은 약 4천만원대로 유사하다. 기타 VIP는 약 3천만원대로 일본과 중국 VIP 대비 71% 수준이다. 결코 크게 차이 나지 않는다. GKL을 봐도 기타 VIP의 인당 베팅금액은 중국을 추월했고, 일본과 크게 차이나지 않는다. 판돈 금액은 현저히 적지만, 홀드율이 높아 매출 대비 이익에 기여도가 높은 Mass의 확연한 P 상승에도 주목해야한다.

카지노 중국 VIP 2019년까지 즉각 회복 

2017~19년 동일한 규모로 유지되는 중국 VIP 수요는 정켓 손님이 아닌, 반부패정책에 위반되지 않는 순수 부자 인구만을 대상으로 했다. 2019년 수준만큼만 중국 수요가 살아나도 전체의 20% 고객 비중이 살아나는 효과인 셈이다. 하늘길만 정상화된다면 리드타임 없이 2019년 수준만큼은 즉각 회복될 전망이다. 일본 VIP가 항공 노선이 풀리자마자 리드타임 없이 V자 반등을 시현한 것과 유사하겠다.

* 카지노 관련 용어

http://www.moabbs.com/scrap/post?cname=158&idx=2211 

펀더멘털로 본 여행업종은 아직도 쉽지 않다. 1) 항공권 공급 정상화가 더딘데다, 2) 매크로, 경기에서도 자유롭지 못하며 3) 플랫폼의 여행사업 진출로 비용 증가 역시 배제할 수 없기 때문이다. 여전히 보수적인 업종 의견을 유지하나, 짧고 굵은 트레이딩의 기회는 유효하다고 판단한다. 이유는 딱 하나, 증시 조정에도 잘 버텨준 카지노, 엔터 업종과 달리 수급이 ‘빈집’이기 때문이다.

2Q23 항공권 공급 회복률은 70%까지 도달해 여행사의 BEP 시점(2023년 연간 전망 자료 참고)과 맞아떨어질 것 같다. 펀더멘털 개선 변곡점은 2Q23 이후이나, 그래도 수급이 빈 덕에 주가가 펀더멘털 대비 훨씬 더 빨리 움직인다면 선제적 대응이 필요하다. 그럼, 어떠한 기준을 보고 판단해야할까? 결국 숫자다. 여행사가 매달 공표하는 월별 송출객수의 네 가지 기준을 잘 기억해보자.

항공기 제조 시장의 완전 정상화 시점은 2024년

올해 보잉과 에어버스의 연간 인도 항공기 수는 약 1,000대 수준으로 추정되며 2019년 대비 82%, 2018년 대비 63% 수준 회복을 달성할 것이다. 양사 계획대로라면 연간 항공기 생산량은 2023년 1,500여대, 2025년 2,000여대까지 늘어나게 되며, 2023년에 코로나 이전 수준(2018년 1,606대대, 2019년 1,243대대)을 거의 회복하게 된다. 앞서 지적한 서플라이체인 이슈가 선결될 필요가 있지만, 생산량이 유의미하게 늘어난다면 완제기 업체는 물론 부품 업체들의 실적 개선에 기대해볼 수 있을 것이다.

다만 부품 업체들에게 변수는 존재한다. 바로 보잉의 인도 중단으로 쌓인 재고 물량이다. 보잉은 2022년 3분기말 기준으로 B737 MAX 270대, B787 115대의 재고를 보유하고 있다. 인도 재개에 따라 재고 물량도 속속 주인을 찾아가거나, 주문 취소의 경우 리마케팅을 통해 소진이 되고 있는 상황이지만, 당사 추정에 따르면 해당 재고 물량이 완전히 해소되는 시점은 2024년일 것으로 예상한다. 보잉도 2022년 11월 2일 Investor Day에서 2025년경에 재고물량이 해소될 것으로 예측하고 있다

반면, 에어버스의 경우 보잉 이 주춤하는 동안 빠르게 시장 점유율을 높이고 있는 상황이다. B737 MAX의 경쟁 기종인 A320 NEO, B787의 경쟁 기종인 A350, B777X의 경쟁 기종인 A330 NEO를 적극 마케팅하고 있다. 에어버스는 2018년 대비 73%, 2019년 대비 67% 생산을 기록하며 보잉보다 빠 르게 회복하고 있으며, 생산 종료된 A380 생산 기지(프랑스 툴루즈)를 A320 시리즈 생산거점으로 전환하면서 2023년에 현재 40대 내외인 월간 생산량을 65대까지 끌어올릴 계획이다. 

항공기 제조 산업은 크게 부품(기체, 엔진) - 완제기 – MRO(Maintenance Repair Overhaul)로 나누어서 볼 수 있다. 항공기 산업이 빅 사이클에 진입하고 있는 만큼 밸류체인 전반에 주목할 필요가 있지만, 코로나 사태의 여파로 서플라이체인이 상당 부분 손상되어 항공기 생산이 지연되고 있고, 퇴역 시기에 도달한 노후 기체를 계속해서 보유 및 운항할 수 밖에 없는 상황인 점을 고려할 필요가 있다. 노후 기체에 대한 유지 보수 수요와 글로벌 여객 회복에 따른 유휴 항공기들의 복귀를 위한 정비 수요가 MRO 업체들의 실적을 견인할 것으로 예상됨에 따라 단기적으로는 MRO분야에 대한 관심이 가장 유효할 것이다. 다만, 점진적으로 신조기 인도 물량이 회복되고 있는 추세이고 완제기 업체들이 공격적인 생산 계획을 내세우고 있는 만큼 완제기 업체와 부품 업체에도 중장기적인 접근을 추천한다.

코로나 이후 국제 여객 급감에도 불구하고 국내 양대 FSC인 대한항공과 아시아나항공이 영업이익 흑자를 기록하며 수익성 방어 에 성공 할 수 있었던 데에는 화물 운송 시장의 호조가 크게 기여 했다. 국제 여객 수 급감 에 따라 국제 여객기 운항이 축소되며 벨리 카고(Belly Cargo) 공급이 감소한 한편, 항공 화물 운송 수요 는 해상 물류 정체에 기 인하여 높은 수준으로 유지되는 수급 불균형 이 발생 해 높은 운임과 L/F를 기록 할 수 있었기 때문이다. 국가 간 방역 조치 강화로 외항사 운항 편수가 감소한 상황에서, 대한항공과 아시아나항공은 23대의 여객기를 화물기(Preighter)로 개조하여 투입 하며 항공 화물 운송 능력을 증강했고, 높은 화물 운임과 수송량 증가까지 더해지며 높은 수익성을 확보할 수 있었던 것이다.

유례없는 호황을 누렸던 항공 화물 운송은 점차 과거 수준으로 돌아가게 될 것이다. 먼저 수요 측면에서 항만 정체 완화 및 해운 운임 하락 으로 해상 물류가 점차 정상화되고 있고, 글로벌 경기 침체 속에서 국제 교역이 둔화 되며 화물 운송 수요가 감소하고 있기 때문이다. 공급 측면에서도 항공여객 운송 회복으로 벨리 카고 수송력 회복 및 외항사 운항 확대, 개조 화물기의 여객기 원복이 이루어지 면서 코로나 이후 무너졌던 수급 균형이 다시 맞추어 져 가는 과정에 있다. 아직 글로벌 항공시장은 지역별로 회복 속도에 차이가 있기 때문에, 노선별로 여전히 항공 화물 운송 수급이 타이트한 노선(유럽-아시아, 미주-아시아)을 중심으로 항공 화물 운임이 지지되는 부분도 있겠으나, 항공여객 시장 회복에 따라 항공 화물 시장도 점차 정상화될 것이다.