유가 약세를 전망

- 국제유가는 점진적으로 하향 안정화될 것으로 전망한다. 미국의 높은 산유량이 지속되는 가운데 OPEC+의 자발적 감산 종료에 따른 중동의 석유 증산이 예상되기 때문이다.

- EIA(미국에너지정보청)는 2025년 5월 단기 에너지 전망 보고서를 통해 전 세계 석유공급이 수요를 상회하는 국면이 2025년 4분기까지 계속 지속될 것으로 전망하고 있다.

- 이외에도 미국 관세 정책에 따른 글로벌 경기 성장률 둔화, 전쟁 종결에 따른 러시아산 원유 공급 증가 등은 유가에 추가적인 하방 압력으로 작용할 수 있다

유가 하락 구간에서는 스프레드 개선 어려움

그러나 유가(납사 가격)가 하락하는 구간에서는 석유화학제품 스프레드가 구조적으로 개선되기 어렵다. 석유화학 제품의 수급 밸런스가 크게 악화된 현재 상황 하 유가(납사 가격) 하락 시 화학 제품 가격도 동반 하락할 것으로 예상한다. 실제로 배럴당 두바이유 가격 평균치는 2022년을 고점으로 매년 하락했으나, 톤당 에틸렌-납사, 프로필렌-납사등 제품 스프레드는 횡보 내지는 오히려 축소되었다. 동기간 석유화학기업들의 유의미한 실적 개선 역시 없었다.

오히려 부정적 래깅 효과 및 재고평가손실 우려 존재

2025년 4월의 경우 미국의 관세 부과 여파로 유가가 단기간에 빠르게 급락했다. 이에 일부 석유화학제품 스프레드가 확대됐지만, 이는 구매자들의 관망세로 인해 거래량이 소멸하면서, 제품 가격이 원료 가격 급락을 반영하지 못해 나타난 현상이다. 현재 스프레드는 지속가능하지 않다고 판단하며 제품 가격은 시차를 두고 하락해 스프레드는 재차 축소될 전망이다. 오히려 제품 가격이 하락하는 구간에서 부정적 래깅 효과 및 재고평가손실이 발생함에 따라, 업황 대비 실적이 보다 부진할 수 있다는 점에도 주의가 필요하다.

VW Group의 전기차 시장 점유율 은 2021 년 이후 주요 지역에서 하락세가 이어지고 있습니다 그나마 본고장인 유럽에선 덜 하락했지만 중국 및 미국 시장 에선 빠르게 하락하고 있습니다 가장 큰 원인은 출시 후 3 년이 지난 모델 VW ID.4, Skoda Enyaq , Porsche Taycan 을 중심으로 노후화 영향이 분명하게 나타나고 있기 때문입니다. 

특히 동일 모델의 판매에 있어서도 중국 판매가 상대적으로 양호한 가운데 유럽 및 미국 판매 둔화가 보다 심화되고 있습니다. VW Group 이 중국 시장 에 대한 배터리는 CATL 에 의존하되 유럽 및 미국 시장 에선 한국 배터리 업체에게 전적으로 의존 중에 있습니다 즉 현재 VWGroup 전기차 판매 부진은 한국 업체에게 보다 크게 받아들여지고 있고 향후 전기차 계획 조정 시 매출 의존도 가 높은 LG 에너지솔루션 삼성SDI, S K 온 순으로 영향받을 것으로 판단됩니다

유럽의 CO2 배출 규제 이벤트로 인해 한국 2차전지 업체들의 수혜를 예상하는 투자자들의 기대감은 이상하지 않습니다. 지난 2020년, 관련 이벤트로 인해 유럽 전기차 판매의 두드러진 증가와 관련 한국 배터리 공급선의 매출 호조가 있었기 때문입니다. 다만 2025 년 예정된 유럽 내 CO2 배출 규제 정책은 이미 시장 에서 널리 알려진 이벤트라는 것이고 2020 년과 달리 전기차 구매 보조금이 현저히 낮아진 상황에서 CO2 배출 기준 을 맞추기 위해 유럽 판매 OEM 들의 공격적인 프로모션이 어려운 데다, 유럽 내 한국 공급선의 점유율은 절반 수준으로 줄어든 상황 입니다. 여기에 배터리 가격 이 지속 하락하고 있는 상황 까지 감안할 때 유럽의 CO 2 배출 기준 을 맞추는 데 필요한 한국 배터리 3사의 매출 증가 효과 는 투자자들의 기대치에 못 미칠 가능성에 유의할 필요가 있습니다

수급으로만 풀어본 2 차전지 투자 시사점 

지난 1 년 7 개월간의 주가 흐름과 수급 흐름을 통해 우리는 다음과 같 이 셀과 양극재 업체에 대한 투자 시사점을 끌어낼 수 있다. 

첫째 다른 비교 대상에 비해 외국인 투자 비중이 높은 삼성 SDI 는 외국인의 순매수 기조로의 복귀가 중요 하 다 는 점이다. 

둘째 양극재 업체인 에코프로비엠과 포스코퓨처엠의 경우 올해 들어 개인 매수세와 외국인 매수세가 정체된 국면이다 보니 기관들의 매수 강도에 따라서 주가의 향방이 결정될 가능성이 높아 보인다. 

셋째 지난해부터 지속 매수세로 개인 비중이 높아진 양극재 업체들의 경우, 개인들이 순매도 기조로 전환한다면 주가에 부담이 될 가능성이 높다

1. 엘니뇨 시기 중앙태평양과 동태평양 연안에 밀집되었던 따듯한 해수는 라니냐로 인한 무역풍의 강화로 동남아와 중국 남부 지역으로 빠르게 이동하게 된다.

2. 동태평양 인근에 위치한 북미 지역은 라니냐로 인한 건조 해진 날씨 탓에 겨울철 강추위에 쉽게 노출되며 대부분의 북반구 지역 역시 평년보다 더 강한 한파에 노출된다.

3. 천연가스에 매력적인 환경이다

4. 특히, 2025년 여름까지 연장시에는 유럽의 전력 공급까지 제한할 수 있다. 

5. 2020년과 2022년 여름 라니냐로 북상하게 된 사하라 열풍은 유럽에 열돔 현상을 일으 켜 하천에 이상현상(수온 상승/수위 하락)을 일으켰으며 원전 들의 냉각수 활용이 어려워 지자 가동률이 하락한 바 있다

6. 미국의 LNG 터미널은 확장 추세이지만 신규 프로젝트가 가동되기까지는 긴 시간이 소요 된다.

7. 라니냐가 귀환한 동안 수급 안정은 어려워질 수 있다

8. 미국과 중국 의 천연가스 및 석탄 생산 기업 주가는 이미 위 방향성을 선반영하기 시작했다. 

9. 이와 달리 가격은 6~7월 냉방 시즌을 시작으로 10월부터 본격적인 상승이 농후하다. 

10. 역사가 말해주는 것처럼 지금은 라니냐의 수혜자인 이들 에너지 섹터에 대한 비중 확대가 필요하다.

- High-K 프리커서는 절연막 증착에 사용되고 Low-K 프리커서는 배선 절연막을 형성하는데 사용된다.

- 삼성전자는 현재 High-K 프리커서를 Adeka, 디엔에프로부터 공급받고 있으며 

- SK하이닉스는 일본 Tri-chemical과 합작회사인 SK 트리켐, 유피케미칼(비상장)으로부터 공급받고 있는 것으로 파악된다. 

- Low-K 프리커서 공급 업체로는 솔브레인, 한솔케미칼, 덕산테코피아(NAND) 등이 있다.

- 2023년에는 메모리 감산 영향으로 High-K 프리커서 매출이 감소했으나 24년 하반기부터 점진적인 회복을 전망했다

- 반도체 제조사 입장에서 High-K 사용량 증가에 따른 추가 벤더 확보 니즈로 한솔케미칼 등 국내 업체들이 High-K 프리커서 벤더 진입을 준비중인 것으로 파악된다

IT OLED 패널 출하량은 5년간 CAGR 40%로 성장할 전망 

- 노트북, 태블릿, 모니터를 포함한 글로벌 IT OLED 패널 출하량은 2019년 400만대 → 2024년 2,150만대로 예상

- 2024년 OLED 아이패드에는 첫 Hybrid OLED 패널 채용이 예상되고, LG디스플레이의 점유율 우위가 예상됨에 따라 IT OLED 시장 내 삼성디스플레이의 점유율이 48%로 하락 예상

- 그러나 삼성디스플레이의 OLED Capa 고려 시 2025년부터 재차 점유율 확대가 예상되며, 2026년은 8.7세대 양산을 통해 IT OLED 시장 내 점유율 지속 확대될 것

- 특히 모든 아이폰에 OLED 채용을 시작한 2H20을 기점으로 Xiaomi 중심의 중화권 업체들의 OLED 스마트폰 침투율이 가파르게 증가

- 현재 OLED 태블릿 시장 또한 삼성전자가 약 70%의 점유율 차지하며 사실상 독주 중. 2024년 OLED 아이패드의 출시가 OLED 태블릿 및 노트북 시장 성장을 가속화 시킬 것으로 판단

- 올해 투자를 시작한 삼성디스플레이의 8.7세대 신규 라인은 2025년 셋업 완료 후 2026년 양산 본격화 예상

- OLED 맥북 프로 모델 또한 Two stack tandem OLED 적용 예상. 그러나 OLED 맥북은 LTPO TFT 적용이 예상되는 OLED 아이패드와 달리 Oxide TFT 기술 적용을 통한 생산 원가 절감 예상

- 모니터용 패널의 평균 사이즈는 약 25인치로, RGB OLED 대비 생산 수율 및 원가 경쟁력이 있는 QD-OLED 및 WOLED 패널 중심으로 OLED 침투율 확대 예상

- 조선소의 수주가 기자재 업체의 선행 지표이다. 기자재 종류와 인도시점에 따라 차이가 있지만 조선소가 선박을 수주한 후, 3개월~6개월 뒤에 기자재 업체도 조선소로부터 수주를 받는다.

- 주요 기자재는 소수의 업체가 기확정되어 있는 구조이다. 중요한 기자재는 선주가 계약 시에 선정하거나, 조선소에서도 항상 납품받는 업체들의 제품을 계속해서 주문한다. 따라서 조선소 수주 물량이 그대로 기자재 업체의 수주로 이어진다고 봐도 무방하다.

- LNG 보냉재는 선박 건조 과정 중 뒷부분인 진수 단계에 납품이 된다. 주로 한해에 약 1~2번 다음해의 물량에 대한 계약을 체결한다. 보냉재 업체의 수주는 조선소의 수주와 약 1년의 시차가 있다.

- 메인엔진, 어퍼데크, 선실은 탑재 단계에 출하한다. 하지만 엔진은 제작 기간이 9~12개월이 소요되는 것을 감안하여 미리 발주 한다. 조선소에서 선박 수주 후 약 3개월 후 엔진 업체와 계약 한다.

- 배관, 피팅은 용도에 따라 생산 초반 조립 단계부터 후반 안벽 의장 단계까지 넓은기간에 걸쳐 필요한 시기에 공급된다. 조선소와의 납품 계약은 주로 조선소 수주 후 6개월 뒤이다.

한국카본: 2006년 동사와 동성화인텍의 평균 PER 17.8배. 조선사들의 LNG운반선 잔고 증가에 따른 실적 성장을 고려했다. 한국신소재 합병효과도 4Q23부터 본격화되며 중장기 복합소재 전문업체로 다양한 산업의 적용 확대에 따른 멀티플 상승을 고려했다.

동성화인텍: 2006년 동사와 한국카본 의 평균 PER 17.8배. 풍부한 수주잔고에 따른 실적 성장을 고려했다. LNG선 제작의 긴 공정 사이클 상 실적 성장이 다소 더디지만 과점체제 와 경쟁사 물량 확보 완료에 따른 성장폭을 고려했다.

HSD엔진: 한국카본, 동성화인텍의 평균 PER 17.8배. 친환경엔진 비중 확대로 성장성에 대한 멀티플을 부여했다. 연내 한화의 인수 절차가 완료되면 그룹사 시너지가 본격화될 수 있다. 한화오션은 최근 세계 최대 암모니아 운반선 4척을 수주했으며 향후 암모니아 추진 옵션을 포함했다. HSD엔진은 그룹사 성장의 중요한 축이 될 것으로 본다. 수익성 개선도 예상 대비 빨라질 수 있다

태광: 2021년, 2022년 평균 PER 15.4배를 40% 할인한 9.2배. ‘24년 수주 이연수주 물량이 반영되며 회복이 본격화될 것으로 본다. 국내 건설사의 중동 프로젝트, 북미 LNG 프로젝트 확대에 따른 성장을 고려했다.

성광벤드: 2022년 PER 9.7배. ‘24년 수주 이연 물량 반영과 실적 회복 본격화를 고려했다. 국내 건설사의 중동 프로젝트와 북미를 중심으로한 LNG 프로젝트의 확대는 향후 몇 년에 걸친 성장을 주도하고, 과점 경쟁에 따른 생존 수혜를 전망한다.

세진중공업: 한국카본, 동성화인텍의 타깃 PER 17.8배를 30% 할인한 13.5배. 더딘 회복기임을 반영하며, HD현대중공업과 현대미포조선의 공정 지연, 인력 문제해소 및 ‘24년 턴어라운드를 고려했다.

LFP 중심의 시장 확대 가속화될 것 

글로벌 ESS 프로젝트 확대는 지속될 것으로 판단한다. 다만, 그 확대의 중심에는 LFP배터리가 있을 것으로 예상한다. 

1) 지난 몇 년간 겪었던 ESS 화재 사고로 인하여 하이니켈 배터리 프로젝트 지연이 지속되었으며, 해당 사건으로 배터리 셀 및 ESS 업체들의 실적 부진이 지속되었다. 

2) 최근 리튬 가격 하락이 가속화되며 LFP 배터리 가격 하락 속도가 상대적으로 더 빨라지고 있다. 

3) 공간의 제약이 있어 단위 당 에너지 밀도 개선이 핵심인 EV와 달리 ESS는 공간적 제약이 없다.

실제로 최근 CATL과 Gotion 등 중국 배터리 업체들의 프로젝트가 다수 발표되고 있다. LG에너지솔루션, 삼성SDI 등도 ESS 용 LFP 배터리 투자를 시작하였다. 가장 속도가 빠른 LG에너지솔루션의 경우 중국 ESS 용 배터리 라인의 LFP 전환 투자를 진행하고 있으며, 24년 하반기부터 관련 매출 인식이 시작될 것으로 예상된다.

2024년 대선에서 정권이 교체되더라도 IRA 큰 변화는 어려울 것

바이든 테마주 라고 불릴 정도로 IRA 수혜가 큰 재생에너지 기업들은 미국 대선이 다가올수록 관련 리스크가 부각되고 있으며 실제 주가 하락으로까지 이어지고 있다 하지만 정권이 교체된다고 하더라도 법안 폐기나 큰 폭의 보조금 감축은 현실적으로 어려울 것이라 전망한다. 이미 많은 기업들이 인센티브를 전제로 미국에 대규모 투자를 집행하고 있으며 아이러니하게도 대부분의 투자가 공화당 우세지역에서 일어나고 있기 때문이다 기후변화 대응 중요성과 자국 우선주의에 기반한 제조능력 확충이라는 큰 틀에서는 양당이 유사한 의견을 표명하고 있어 정권 이 교체되더라도 IRA 에 큰 변화가 있기는 어려울 것으로 예상한다

선별적인 접근이 필요한 시점

미국과 유럽의 전력망 확대 본격화 움직임 도 본격적인 풍력발전 설치량 증가에 기여할 것이다 미국 의 경우 FERC 가 계통연계 간소화 규정을 승인했으며 최근 미국향 변압기 수출과 미국의 변압기 수입 데이터가 큰 폭의 상승세를 보이고 있다 유럽 역시 풍력발전 산업지원을 위해 지난 10 월 European Wind Power Action Plan 을 발표했다 EU 일부 회원국의 경우 미국과 유사하게 재생에너지 프로젝트 허가 대기 기간이 최대 7 년까지 소요되었는데 금번 지원책을 통해 신규 프로젝트에 대한 허가 기간이 대폭 단축될 전망이다 또한 중국기업들의 역외에서 과도한 보조금 혜택을 받고 유럽 시장에 진출하는 제 3 국 풍력산업에 대한 모니터링 강화 온라인 허가 플랫폼 구축과 전력망 확대 계획 발표 가 이뤄질 예정이다

추가적인 악재는 제한적일 것으로 보이나 업황이 어려운 만큼 선별적인 접근이 필요하다고 판단한다 현재 고 금리 로 인한 영향이 포착된 것은 밸류체인 내 디벨로퍼 수준까지다 디벨로퍼 대비 금리로 인한 비용 증가 부담이 적 고 상대적으로 불확실성이 낮 은 부품업체들의 경우 여전히 신규 수주 확보가 원활하게 진행되고 있어 양호한 실적을 이어나갈 전망이다 풍력 업종 내 최선호주로 SK 오션플랜트 , 차선호주로 씨에스베어링을 제시한다

1) Test Socket: Final test 용 소모품

패키지레벨 테스트는 패키징을 마친 반도체 패키지 를 검사장비(Tester)에 넣고 다양한 조건의 전압이나 전기신호 , 온도 , 습도 등을 가해 제품의 전기적 특성 , 기능적 특성 , 동작 속도 등을 측정 하는 테스트이다 그 과정은 우선 한 개의 패키지를 한 개의 패키지 테스트 소켓 크게 두 종류 번인 테스트 소켓 , 테스트 소켓 에 넣은 후 수십 개의 소켓을 메인 보드 Main Board) 에 넣어 일괄적으로 외부 환경의 변화를 준 후 각 반도체 패키지의 성능테스트를 진행하는 방식이다 참고로 패키지 테스트 소켓은 가혹한 외부 환경을 견디는 과정에서 변형되므로 소모성 부품이다

Final테스트 는 상용 환경 보다 좀 더 열악한 조건 및 최악의 조건을 조합하여 전기적 특성 및 기존 에 정의된 기능 이 정상적으로 작동 하는지 를 검증하는 절차 이다 일반적으로는 테스트 라고 불리나 마지막 테스트 이기 때문에 Final 테스트라고도 불린다

2) Probe Card: Wafer 레벨 test 용 소모성 장비

ET(Electrical) 테스트는 IC 내 개별 소자 트랜지스터 등 들의 전기적 작동을 확인하는 테스트이다 동 테스트에서는 프로브 스테이션 Probe Station 라는 장비가 활용되며 주요 부품으로는 프로브 헤드 (Probe Head 또는 Test Head 프로브 카드 장착부 와 프로브 카드(Probe Card, Die 와 직접적으로 닫는 미세한 Tip 이 부착되어 있으며 Tip 에서 받은 전류를 프로브테스터로 전달하는 매개체 역할을 하는 장비)가 있다

프로브카드가 존재하는 이유는 웨이퍼 위의 Die 의 배열에 따라 또는 웨이퍼에서 패키징이 동시에 이뤄지는 경우 Die 패드의 배열에 따라 상이하게 설계되어야 하기 때문이며 , 프로브 카드는 동일 헤드 장비에서 교체 사용된다. 한편 프로브카드의 수명은 3년 정도인 것으로 알려져 있어 소모성 장비 로 분류되나 수명이 다하여 교체되는 경우보다 신규 반도체 제품 생산 및 기존 반도체 제품 단종에 따른 프로브 카드 신규 수요가 월등히 많은 것으로 파악된다