현대차, 기아 인도공장은 현재 HEV 생산라인을 보유하지 않고 있기 때문에 추가적인 CapEx가 부담스러울 수 있다. 인도 승용시장에서의 가격경쟁력 확보에 현지생산은 필요조건이며 Toyota, Honda 역시 인도 현지에서의 HEV 생산전략을 취하고 있다. 하지만 현대차, 기아에게는 위탁생산이라는 협업카드가 있다. 특히 인도시장에서 이미 판매 중인 현대차 코나, 기아 셀토스는 동일 플랫폼을 공유하고 있으며 HEV 모델 역시 이미 출시되었거나 곧 출시 예정이기에 위탁생산을 활용한 규모의 경제 확보가 가능할 것으로 판단한다. 물론 이외의 HEV 라인업에 대한 인도 런칭 검토에도 접목이 가능한 전략이다.

1) 케이아이엔엑스 

네트워크 사용료로 열린 업사이드 

케이아이엔엑스 IDC 서비스의 과금 구조는 데이터센터 공간(상면) 사용료와 회선 트래픽 이용료(네트워크 트래픽) 두가지로 구성되어 있다. 매월 고객이 사용하는 공간 사용료가 약 30%, 네트워크성 매출 비중이 약 70%인데, 해외 사업자 대비 네트워크 회선사용료는 두배 이상 높게 형성되어 있어 네트워크 이용료 증가의 이익 기여도가 높은 편이다. 또한 운영 네트워크 회선 용량이 커지거나 종류가 많아지면 조달원가가 감소하고, 운영 효율이 증대돼 마진율이 더욱 좋아지는 구조다.

8월 정식 오픈을 앞두고 있는 과천 데이터센터 가동이 시작되면 동사의 실적 성장세도 레벨업 될 것으로 예상한다. 과천 센터는 동사의 2번째 자체 데이터센터로, 상면(Rack)기준으로 보면 약 2000~2500개를 운영할 수 있는 수준이다. 기존 동사가 운영하던 전체 규모는 1800개 수준이었다. 또한 보통 랙당 전력량에 따라 공간사용료를 더 많이 받을 수 있는데(랙당 평균 제공 사용량은 초기 결정됨) 과천 센터의 전력량을 모두 합치면 기존 센터 전력량의 약 3배 수준으로 크다.

동사의 실적은 1) 클라우드 전환율이 증가할수록, 2) 국내외 CP들의 신규 서비스가 늘어날수록, 3) 이용자들이 시간을 소비하는 컨텐츠와 트래픽 양이 많아질수록 성장하는 구조다.

현재 글로벌 CSP 업체 및 국내외 CP 업체 등 다양한 고객사들의 LOI(입주의향서)를 받아놓은 것으로 파악되며 이러한 초과 수요 상황 등을 고려할 때 완공 이후 가동률과 입주율을 빠르게 올릴 수 있을 것으로 예상한다. 사측은 2025년 말까지 80% 이상의 입주율을 목표로 제시했는데, 이렇게 가정하면 공간 사용료로만 보수적으로 연간 420억원 수준의 매출 기여가 가능하다. 여기에 트래픽 사용량에 따라 부과하는 네트워크 사용료 매출은 업사이드가 열려있는 구조다.

2) 더존비즈온

3) 삼성에스디에스 

엔터산업에 대한 투자의견은 Positive를 유지한다. 개별 음반 관점에서는 판매량 성장세 둔화가 불가피하다. 기존 아티스트의 수명은 장기화되고 신규 아티스트의 흥행이 빨라지는 과정, 즉 유의미한 아티스트 수가 늘어나는 과정에서 아티스트 간 팬덤 확보 경쟁(음반 수요자 확보 경쟁)이 더욱 심화되었기 때문이다. 하지만 산업 전체 관점에서 바라보면, 산업의 성장성은 여전히 충분하다. 음반의 경우, 아티스트 수 증가에 힘입은 판매량 성장세가 기대된다. 음원의 경우, 글로벌 대중에게 소구력을 가진 K팝 음원이 늘어나면서 고성장의 초입에 들어섰다. 공연 역시 걱정 없다. 앨범 구매는 하지 않아도 공연에는 참석하는 라이트 팬덤의 비중이 늘어나고 있는 덕택에 회당 규모가 커지고 있다. 음원 및 공연의 새로운 성장이 시작된 구간이다. 최근 음반 관련 우려가 가져온 디레이팅 다소 과도했던 만큼, 오히려 투자 매력도 높아졌다. 비중 확대가 유효하다.

K팝은 체질 개선 중 

정리하자면, 지난해 하반기부터 관측되어온 일부 아티스트의 음반 판매량 역성장의 주요원인은 중국 공동구매 둔화(팬덤 자정작용)이다. 어떻게 보면 다소 비이성적으로 확대된 일부 코어 팬덤의 수요가 정상화되는 과정이라고 볼 수 있기에 나쁘게 볼 이유만은 없다. 또한 중국 공동구매 둔화에 따른 타격은 일회성에 그치는 만큼, 올해 하반기 발매되는 앨범부터는 대체로 판매량 반등이 기대된다. 지난 몇 년간 초동 판매량 고성장을 통해 산업의 성장성을 가늠해왔던 만큼 이런 역성장세가 다소 낯설고 불편하게 느껴질 수 있지만, 이를 산업 역성장의 신호로 확대 해석할 필요는 없다

서구권 팬덤 확보가 기대되는 이유는 음원에 있다. 팬덤이 단체로 스트리밍을 하고, 해당 음악이 서구권 차트 순위권에 올라가게 된다면 서구권 대중도 자연스럽게 해당 음악에 노출될 수 있다. 전 세계 스트리밍 시장은 약 23조원 규모인데, 그중 18조원을 미국이 차지하고 있다. 즉, 서구권에서의 음원 흥행은 확실히 돈이 된다. 아시아권 팬덤의 단체 행동에서 나오는 음반 판매량 성장에만 매달릴 필요가 없는 이유가 여기에 있다.

- 국내 로보틱스 업체들이 가장 먼저 두각을 보여줄 곳은 바로 협동 로봇 시장이다. 산업용 로봇은 협동 로봇과 전통 산업용 로봇이라는 구분할 수 있다 

- 협동로봇 시장은 두산로보틱스, 레인보우로보틱스, 뉴로메카 등 국내 업체를 포함한 수많은 후발주자들이 Universal Robots의 시장 해게모니에 도전하고 있는 등 역동적인 모습을 보여주고 있다

- 전통 산업용 로봇 시장은 중국이 전체 수요 중 50% 이상을 차지하고 있으며, 중국제조 2025 등을 통한 저가형 중국 제품이 시장에 유입되고 있다.

- 협동 로봇 시장은 북미와 유럽 등 주요 선진국들이 글로벌 협동 로봇 수요의 50% 이상을 구성하고 있으며, 시장 침투율이 약 5%에 불과하다

- 국내 업체들은 북미 및 유럽 지역의 협동 로봇 판매 채널 확보에 본격적으로 나서고 있으며, 그 중에서도 50% 이상의 북미/유럽 매출 비중을 보여주고 있는 두산로보틱스를 협동 로봇 제조 업체 Top Pck으로 제시한다

- 로보틱스 산업 Value Chain은 모터, 엔코더, 감속기 등이 산업용 로봇에 있어 핵심 부품으로 꼽히는데, 이와 같은 핵심 부품 국내 생태계가 부재하다는 점은 국내 로보틱스 산업이 해결해야 할 숙제 중 하나이다

- 그 중에서도 산업용 로봇의 제어를 담당하는 정밀 감속기의 경우, 일본의 Harmonic Drvie Systems가 가지고 있는 기술적 해자를 무너뜨리기가 쉽지 않은 상황이다.

- 2019년 일본이 한국을 화이트리스트에 제외함에 따라 시작된 핵심 소부장 국산화 정책을 기점으로, 에스피지, 에스비비테크 등과 같은 국내 기계 업체들이 국산 정밀 감속기 개발에 속속 성공하고 있다

국내 전자상거래 시장 내 라이브커머스 침투율은 2023년 1.3%에서 2026년 3.4%까지 급격히 상승할 전망이다. 국내 라이브커머스 시장 침투율 현황은 2021년 미국(침투율 1.2%)과 비슷한 상황이다. 국내 라이브커머스 시장의 성장은 이제 막 시작했을 뿐이다. 주요 브랜드들은 더 이상 TV가 아닌 영상 플랫폼으로 판매 장소를 옮기고 있으며, 유튜브∙틱톡 등 국내 시장 내 주요 영상 플랫폼들은 이제서야 이커머스를 도입하는 단계에 있다. 머지않은 시기에 국내 라이브커머스 시장은 NAVER, 유튜브가 과점하게될 전망이다. 

Toyota : 미국시장 , 2위 유지 전략

▶ 미국시장 M/S 목표는 15% 수준 , 1 위에 대한 욕심 없음

• 미국시장 수요 성장률은 고금리 영향으로 둔화되고 있음 . 그러나 경기는 매우 좋은 상태임

• 2023 년 상반기까지 칩 부족을 겪음 . 하반기부터 공급이 정상화 되면서 , 올해 상반기까지는 기저 효과가 있는 상태

• 대당 1 천 달러 내외의 인센티브 유지 계획 : 미국 수요 둔화 및 경쟁 심화로 M/S 15% 를 지키기 어려워지면 , 인센티브 증가 가능성 있음

▶ 11 월 트럼프 대통령 당선 시 , 전기차 전략 변화 가능성 없음

• 소비자의 마인드도 변화 중 : 소비자도 Zero Emission 차량이 필요하다는 것을 알고 있음 . 2025 년 이후 중저가 전기차 출시로 전기차 수요 성장 예상

• Toyota 의 전기차 생산 및 판매는 2025 년에 시작 : 다른 업체 대비 지연 된 바 , 계획대로 추진 예정

▶ 글로벌 업체 중 유일하게 중국 판매 대수 유지 중 : 연간 2 백만 대 수준

• 내륙 지방에 하이브리드 수요 고성장 : 충전 인프라가 미비하고 , 겨울철 날씨가 추운 지역 중심으로 하이브리드 인기 . ‘23 년 Toyota 하이브리드 판매 비중은 33%

• 2023 년에 전기차 2 차종 출시했으나 , 판매는 부진 : 2035 년 하이브리드 50%, 전기차 50% 비중 목표

▶ 중국업체에 하이브리드 시스템 판매 및 협력 체계 구축 : 공장 매각 또는 수출 계획 없음

• 중국에 하이브리드 기술 판매 및 시장 형성 : 중국 광저우 기차 (2022 년 부터 5 년간 10 만 ~20 만 대 와 Geely , 장안 자동차에 하이브리드 기술 판매

• 중국업체와 협력 체계 추구 : 광저우 , 일기 , BYD 와 전동화 및 커넥티버티 기술 개발 협력

• 중국정부 , 하이브리드 인정 : 소비세 10% 감면 및 자동차 기술협회에서는 2035 년 하이브리드 50%: 전기차 50% 로드맵 발표

6G 서비스에 대한 논의도 조금씩 활발해지고 있다. 3GPP가 6G에 대한 기술표준(Realease 21)을 2027년 정도에 지정할 것으로 예상되고 있어 실제 서비스는 빨라야 2029년은 되어야 상용화할 수 있을 것으로 전망하며, 글로벌 통신사들도 대부분 2030년을 타겟으로 준비를 진행하고 있다

NTN은 위성을 활용한 통신 네트워크로서 커버리지에 대한 제약이 없다는 가장 큰 강점을 가지고 있다. 이 중 저궤도 위성을 활용한 NTN의 경우, 상대적으로 넓은 대역폭으로 대용량의 데이터를 주고받을 수 있다는 점이 강점이다. 물론 위성통신만으로는 단점이 존재해 지상망과 함께 혼용해서 사용하는 기술이 발전되고 있으며, 향후 6G 시대에는 NTN도 중요한 기술로 논의될 것으로 예상한다.

고용량 메모리 제품 비중 확대 

선단공정 비중 확대로 고용량 메모리 제품 비중도 빠르게 증가할 전망이다. D램의 경우 22년 1분기 16Gb 제품 1.1백만개에서 23년 3분기 1.6백만개로 +45% 증가했다. 낸드의 경우 1024Gb 제품의 시장 점유율이 22년 25%에서 24년 51%까지 확대될 전망이다.

이러한 선단공정 비중 확대로 D램, 낸드의 차별화된 수혜가 기대된다. D램의 경우 선폭 미세화에 따른 게이트 절연막, 캐패시터향 High-K 물질 적용 확대가 전망된다. 낸드의 경우 미세공정화에 따른 제조 Step 수 증가로 웨이퍼당 투입되는 반도체 소재량의 증가가 예상된다.

낸드: 고단화에 따른 공정 Step 수 증가 

3D 낸드의 원가를 결정하는 요소는 적층 단수이다. 그러나 단수가 높아질수록 종횡비 (어떤물체의 가로와 세로의 비)가 높아지며 싱글 스택의 한계가 발생한다. ① 끝까지 뚫지못하거나, ② 특정 부분이 넓어지거나, ③ 휘어지는 등의 문제로 수율 역시 낮아진다. 이에 따라 공급사들은 뚫는 공정을 두 번에 나누어 진행하는 더블스택 방식을 적용한다. 문제는 더블스택 방식을 적용함에 따라 공정 역시 2번 진행되어 원가가 높아진다는 것이다. 동일적층 단수 기준 싱글스택은 더블스택 대비 20~30% 낮은 원가를 갖는 것으로 추정된다. 마이크론은 64단부터, SK하이닉스는 72단부터 더블스택을 도입했으며, 삼성전자의 경우 176단부터 더블스택을 도입하였다.

메모리 가동률 회복, 낸드 고단화 제품 비중 확대에 따른 투입 소재량 급증으로 해당 메모리 소재업체들의 수혜가 예상된다. 특히 25년 양산이 계획된 300단 낸드의 경우 트리플스택 방식이 적용되어 이러한 소재량 확대 트렌드는 더욱 가속화될 전망이다. 이와 더불어 D램,낸드 선단공정 비중 확대에 따른 CMP 공정 수 확대로 관련 기업의 수혜 역시 전망된다.

D램 가동률 회복과 High-K 적용 확대 한솔케미칼 수혜 전망

한솔케미칼의 주력 제품인 과산화수소는 매출의 약 50%가 DRAM에서 발생하고 있다. 1분기부터 시작될 D램 가동률 회복의 수혜가 전망된다. 특히 동사의 새로운 성장 동력인 High-K 프리커서는 24년 하반기부터 매출에 기여할 것으로 예상된다

낸드 가동률 회복과 선단공정 비중 확대 솔브레인 수혜 전망

솔브레인의 주력 제품인 에천트는 매출의 약 60~70%가 낸드에서 발생하고 있는 것으로 추정된다. ① 하반기 낸드 가동률 본격 회복, ② 낸드 선단공정 비중 확대, ③ HBM용 CMP 슬러리 등 제품 믹스 개선에 따른 차별적 실적 수혜가 전망된다.

* RE(교체용 타이어)의 교체주기는 4~5년

* RE 수요의 긍정적 흐름은 상반기까지 이어질 전망

예상 외로 부진했던 22년수요로 인해 2023년 하반기에 들어서야 재고 소진이 마무리되는 흐름이다. 이에 글로벌 RE 수요는 10월 YoY +4% → 11월 YoY +7%으로 상승세를 이어가고 있다. 연간 기준으로는 21년 YoY +11% → 22년 YoY -1% → 23년 YoY +0%이다. 경기 침체에 대한 우려가 자동차 업종 전반적으로 퍼지고 있지만, 타이어는 상대적으로 덜 민감한 편이다. 수요 증가와 재고 소진의 흐름은 올해 상반기까지는 안정적으로 이어질 전망이다.

OE, RE의 수요가 Q에 영향을 끼치기는 하지만, 국내 3사의 판매량은 분기별로 한국타이어 2,000만 본 중반 대, 금호타이어 1,000만 본 초중반, 넥센타이어 1,000만 본 내외에서 큰 변화가 없었다. 이는 생산능력이 한정적이었기 때문이다. 

* 간만에 한국 타이어 3사의 증산 사이클 도래 

① 한국타이어는 26년 양산 완료를 목표로 $15억 가량을 투자해 올해부터 본격적으로 미국 테네시 공장 2~3단계 증설을 진행한다 

- 고인치 타이어 중심의 미국 타이어 시장, 1,000만 본 이상으로 높아진 생산능력 감안했을 때, Q(전체 생산능력 기준 5%)와 P의 상승, 고정비 절감 등 기대 가능하다.

② 금호타이어는 베트남 공장 2단계 증설이 마무리되어, 연간 600만 본에서 연간 1,250만 본으로 확대될 예정이다. 

- 2단계 증설이 마무리 된 올해에는 규모의 경제와 고인치 타이어 비중 증가가 더해지며, P의 상승, 고정비 절감 등이 추가적인 마진 확대에 기여할 전망이다.

③ 넥센타이어는 체코공장 2단계 증설 단계에 있으며, 올해 1분기 운영 시작하여 연간 550만 본에서 25년 1,100만 본으로 확대할 예정이다 

- 유럽 공장 증설은 유럽 내 점유율 상승으로 이어질 가능성이 높다. 또한 늘어난 북미 수요에 대응하기 위해 28~29년 미국공장 증설을 계획하고 있다

* P: 높은 판가 유지 + 전기차 타이어 교체 시기 도래

자동차도 각 시장 별로 선호하는 세그먼트가 다르듯이, 타이어도 각 시장 별로 선호하는 사이즈가 다르다. SUV/Pickup Truck을 선호하는 미국 시장의 고인치 타이어 비중은 한국타이어 51.4%, 금호타이어 44.9%, 넥센타이어 46.2%이다. 이와 달리 소형 세그먼트를 선호하는 유럽 시장의 고인치 타이어 비중은 한국타이어 34.3%, 금호타이어 26.9%, 넥센타이어 21.6%이다. 즉, 각 시장에서의 점유율과 권역별 매출 비중(지역 믹스)이 고인치 타이어 비중에 영향을 끼친다. 3Q23 18인치 이상 타이어의 비중은 한국타이어 43.4%, 금호타이어 38.6%, 넥센타이어 32.7%이다.

이 외에도 새로운 믹스 개선의 요인이 등장했다. 바로 전기차 타이어의 RE이다. 최근 전기차 수요 둔화에 대한 우려가 커지고 있지만, 전기차 시장이 성장하기 시작한 것은 기존 완성차 업체들이 전용 플랫폼을 내놓기 시작한 2020년이다. 앞서 언급했듯이 타이어의 일반적인 교체 시기는 4~5년이다. 그러나 전기차는 모터의 초반 토크가 강하기 때문에 일반 내연기관차에 탑재된 타이어보다 타이어의 마모속도가 더 빠르다. 그렇기 때문에 전기차 타이어의 교체 시기는 주로 3~4년 정도로 예측하고 있다. 2020년부터 성장한 자동차 시장을(2020년 YoY +36.0%→2021년 YoY +123.7%→2022년 69.8%) 감안했을 때 24~25년부터 전기차 타이어의 RE가 더해지기 시작할 전망이다. RE 시장이 본격적으로 개화되어야 일반 타이어와의 가격 차이를 가늠할 수 있겠지만, OE 시장에서의 15~20% 가격 차이를 감안했을 때 전기차 타이어의 RE는 분명 믹스 개선의 요인임이 틀림없다.

* C: 원자재가 안정화 지속 + 낮은 전기차 전환 부담

타이어의 재료비는 주로 천연고무 27%, 합성고무 26%, 타이어코드 24%, 카본블랙 20%, 비드와이어 3%로 구성이 된다. 즉, 주목해야 할 데이터는 천연고무, 합성고무, 타이어코드, 카본블랙이다. 23년 상반기까지는 4개의 재료들이 모두 하락세를 기록했지만, 4분기부터 타이어코드, 카본블랙은 상승세를 기록했다. 그러나 천연고무, 합성고무는 여전히 안정적이다. 천연고무의 Spot 가격은 23년 말 상승의 조짐을 보이고 있으나, Spot 가격에 3~6개월 가량 후행하는 Contract 가격은 상반기까지 낮은 수준으로 유지될 것으로 예상된다. 합성고무의 원재료인 부타디엔의 가격도 소폭 상승세를 기록했으나 여전히 안정적인 수준이다. 24년 상반기까지는 판가-원가 스프레드 확대의 수혜가 계속 이어지기에 충분한 환경이라는 판단이다. 

자동차 부품 업종의 낮아진 성장은 전기차 전환을 위한 연구개발비, Capex 부담이다. 이와 달리 타이어는 전기차 전환의 부담이 낮다. 일반 타이어와 전기차 타이어의 생산 공정은 크게 다르지 않으며, 흡음재 등의 몇 개의 공정만이 추가되는 정도이기 때문에 부담이 크지 않다. 전기차 수요 둔화가 자동차 부품 업종의 Valuation을 제한하고 있는 상황이다. 전기차 전환에 대한 부담이 낮다는 점에서 타이어 업종의 상대적 매력도는 더 높아 보인다. 

* 반덤핑 관세 환입 시작

견조한 RE 수요와 한국 3사의 Q 증산 사이클, 높은 판가와 낮은 원가 간의 스프레드가 타이어 업종의 수익성을 전반적으로 지지하고 있으며, 2023년 4분기~2024년 상반기까지는 반덤핑 관세 환입 이슈가 일회적으로 실적에 영향을 미칠 예정이다. 

21년 5월 예비 한국타이어 38.07%, 금호타이어 27.81%, 넥센타이어 14.24%의 반덤핑률을 산정해 예비 판단했으며, 이후 21년 말 한국타이어 27.05%, 금호타이어 21.74%, 넥센타이어 14.72%로 최종 판정하였다. 다만 여기서 끝이 아니다. 미 상무부는 관세를 부과한 후 연례재심을 통해 덤핑 여부와 관세율을 재산정한다. 그리고 그 결과에 따라 앞서 부과되었던 관세를 반환하거나 추가 징수한다. 23년 8월 제1차 예비판정 결과는 한국타이어 19.45%(-7.6%p), 금호타이어 12.61%(-9.1%p), 넥센타이어 4.23%(-10.49%p)이다. 이는 21년 1월 16일~22년 6월 30일에 해당하는 관세로, 24년 초에 최종 판정을 받게 된다. 즉, 올해 상반기 중으로 그동안 납부해 온 관세의 일부를 환급받게 될 예정이다. 

수요는 아직 걱정 하기에는 이릅니다. 당사는 2024 년 수요가 여전히 AI 향 쏠림 현상을 겪을 것으로 예상합니다. 

전통적인 수요는 그만큼 반등이 크지 않을 수 있습니다 하지만 업계는 2021 년부터 축적된 과잉 생산에 의한 재고를 떨어내고 , 이제 막 주문이 개선되기 시작하고 있습니다 모바일과 PC 에서 다음은 서버로 그만큼 수요가 개선될 여지가 남아 있다는 말입니다

• AI는 아직 초기 AI 용 HBM 수요 전망을 생산량 전망이 넘어서고 있기에 2024년의 문제는 AI 용 반도체가 고객단에서 재고로 쌓여가는 것입니다 Sell in 과 Sell through 의 격차를 걱정하던 2022 년과 비슷하다고 볼 수 있지만 AI 는 아직 초기의 성장 국면이라 아직 걱정하기에는 이릅니다

• 재고 소진이 수요의 우선적인 동력 2024년 서버 시장이 물량 기준으로 성장해도 대부분의 성장은 AI서버 성장입니다. AI 서버는 가격이 일반 서버보다 높아 금액 기준으로는 AI 서버를 사고 나면 제한된예산으로 일반 서버를 크게 늘리기가 어렵기 때문입니다. 하지만 일반 서버용 DDR5 수요도 재고의 소진에는 반응할 수밖에 없습니다 .

• 긍정적인 매크로 의견 당사의 2024 년 매크로 의견은 심각한 리세션을 동반하고 있지 않습니다 . 연준이 이미 예방적인 금리 인하를 시사하고 있고 AI 의 생산성 증가로 인한 성장에 대한 기대감도 쉽사리 사라지기 어렵습니다.